【专题讨论】转载香港曹仁超---投资者日记-熊二反彈進入浪B調整

sakindo

老曹的日记非常值得一看，非常赞成他说的＂旺市不估顶，淡市莫估底＂，炒股看大方向，看SECTOR 等等。至于他看好科技股，我有所保留，木宰羊 呵呵
有兴趣的可以到香港曹仁超---投资者日记看看（从２００６年起）

http://www.chcj.net/viewthread.php?tid=392380&extra=&page=1

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
2008-01-17

250天線支持區


　　1月16日，周三。恒生指數跌1386.93，跌幅為歷來第三大，收24450.85；成交1451.4億元。1月期指跌1019點，收24711點，高水，代表大市短期內出現反彈。　

　滙控（005）跌4.8％，見115元，係2001年9月21日以來最大跌幅，主因係高盛將目標價由過去119元下調至114元。

　　中國遠洋（1919）跌13％，見16.38元，係去年8月16日以來最大跌幅；中海集運（2866）跌11％，見3.57元；廣船（317）跌11％，見30.9元。

　　港交所（388）跌7％，見172元；信置（083）跌4.7％，見24.5元；和黃（013）跌4.2％，見79.4元；世房（813）跌6％，見16.2元。

　　上海石化（338）跌6.8％，見3.86元；儀征化纖（1033）跌7.9％，見2.21元；中石化（386）跌6.8％，見8.94元。

　　滬深A股下跌2.7％。上海期銅跌4％停板，鋅也跌4％跌停。中國人行宣布再次提升存款準備金率到15%，1月25日生效。

美金融機構須為次按再撥備

　　根據穆廸投資服務公司美國SIV債券市值由去年7月至今已下跌53%，至於SIV持有機構有冇作充足撥備？你話呢！換言之，今年上半年金融機構仍須為手上次按債券作進一步撥備嘅可能性高過60%。

　　美國紐約長島住宅樓價雖然唔跌，但成交減少25%；中價樓則跌3.2%，至42.5萬美元一間，高價樓仍升6.4%，低價樓下跌8.7%，至21.02萬美元一間。證明响衰退中豪宅抗跌力最好。

　　PIMCO主席相信，聯邦基金利率將由5.25厘減至3.25厘（甚至更低），因為美國經濟較一般人估計中差，並已接近衰退邊緣；反之，全球經濟仍相當健康。2002至07年美國經濟繁榮係建基於資產膨脹（assetinflation），去年8月次按危機浮現後，美國將有一段困難嘅日子。世界經濟或多或少受美國影響，尤其係財務方面。所謂「影子銀行體系」出現收縮所產生嘅影響將以年為單位。除此之外，環球經濟仍健康，例如農產項目由去年10月11日至今升幅超過19％（同期道指下跌超過10％），其他包括金價及銀價。

　　JP摩根大通宣布第四季純利減少34%，只有29.7億美元或每股86美仙，營業額上升7%，至173.8億美元；信貸虧損撥備增加25.4億美元。

　　香港強積金去年12月平均虧損0.71%，全年回報15.93%；股票基金12月虧損1.22%，全年回報25.19%；債券基金虧損0.26%，全年回報5.27%；混合型強積金12月虧損0.71%，全年回報14.98%。可以講表現有點令人失望（資料來源LIPPER）。

　　《紐約時報》報道，美國企業已大幅削減開支，由連鎖士多、信用卡公司到消費者信心調查都指出，12月起零售數字令人失望，再加上花旗宣布今年裁員二萬四千人，令今年消費者信心進一步受打擊。

　　英國超市Tesco公布聖誕節銷售只上升3.1%（而非事前估計嘅4.1%），係繼馬莎百貨之後另一間宣布銷售額升幅較估計差嘅零售企業。睇嚟英國零售市場亦開始走下坡。

　　中國GDP估計今年第一季開始放緩（去年12月新接訂單係近五個月最少，代表未來出口增長率減慢）。今年GDP增長率將逐步下降至8-9％（2007年11.3％）。

　　跌市中揀股有一定困難，加上內地生產價格指數上升，令製造業飽受壓力，內銷市場至今仍在建立中，只佔企業總銷售額唔太重要嘅位置，內地房地產又面對宏調措施。不過，中國人均收入正步入由3000美元大幅上升期，即投資高增長期，情況有如八十年代香港。

　　英特爾第四季純利上升51％，但分析員仍未滿意，令股價响場外交易下跌15％，引致今天本港科技股亦面對大拋售。

強力反彈隨時出現

　　美國經濟受衰退論困擾，股市大幅回落，花旗、貝爾斯登等目標價一再被downgrade，業績公布須為呆壞賬作大量撥備，令唔少投資者進入貧窮之門。另一方面，一樣有唔少股份未受上述因素影響，股價繼續向上爬，即今年揀股變得愈來愈重要。踏入今年1月真係跌嘅日子多、升嘅日子少。一日之計在於晨，一年之計在於春。1月效應證明，每年1月如上升，有65％當年收市指數係上升嘅；如1月係跌市，有65％當年收市指數係回落。最強大支持位係250天移動平均線，相信在此水平出現另一買入點，因為今年全球仍在減息（中國例外），加上流動性仍過剩，過去五年所產生嘅財富十分充足（尤其係香港）。股市一旦進入250天線支持區，一次強力反彈隨時出現，因為投資者唔甘心收取咁低息。

　　11月至今對沖基金已受傷（部分更宣布破產），引發信貸收縮（creditcrunch）。專家估計，將有三分二對沖基金可以生存下去，因此第三次減息如肯減半厘，仍有作用。支持股價升降嘅係公司業績，邊D企業响2008年純利升幅大於2007年？就係投資對象。股市經過11月、12月同1月回落，唔排除2月（或更早）出現強力反彈。可以留意嘅股份包括生產LCD、HD及大熒幕電視機公司，因呢類電視機需求好勁；其次係電子相簿生產商、機頂盒生產商等，仲有GPS衛星通訊系統（可安插响手機內隨時查地圖，知道附近有乜嘢餐室、戲院等及幫助駕車）。未來一年只要掌握得好，相信一樣可以找到Money-Doublers，但唔使心急。

　　根據美聯（1200）資料，過去一年澳門住宅交投量上升24.9％，共二萬一千多間。升幅最大係豪宅由每呎4500元升上10000元或以上。美聯對今年澳門樓價仍抱樂觀睇法，理由係2008至2010年澳門住宅單位供應量只有一萬一千四百間，無法滿足需求。去年約20％澳門物業由非澳門人買去（豪宅佔30-50％）。今年澳門人均收入上升17％，令澳門住宅亦有上升空間。2005年澳門住宅供應量約三千間，2006年三千間，2007年三千四百間。去年租金上升28％後，租金回報率有4-6厘；豪宅租金升30％，回報率有3厘。近日部分澳門人轉向珠海購買住宅博人民幣升值，形成澳門住宅進入消化期，估計消化後仍有力再升。瑞銀建議今年澳門住宅樓價可進一步睇好，而投資响澳門有物業嘅上市公司。

道指頭肩頂頸線已跌穿

　　道指用咗去年大半年時間完成頭肩頂，最近頸線已跌穿，加上花旗周二公布第四季虧損98.3億美元，而且去年12月零售數字令人失望。LouiseYamada Technical Research AdvisorsLLC行政總裁認為，美股五年牛市已於去年10月11日結束，經過三個月牛、熊對峙後，熊明顯佔上風。換言之，美股熊市去年10月11日已開始，進入一浪低於一浪嘅日子，每次要出現新低才可入市博反彈，因為道指响可見將來唔會超過去年10月11日高點14198.10。至於底部喺邊度？由於熊市只開始三個月，依家言之尚早【圖一】。

　　Windham Financial Services主要策略員PaulMendelssohn則認為，更有代表性嘅標普五百指數分別响去年3月14日1363.98及8月16日1370.60反彈，依家上述兩低點未破【圖二】，因此仍未肯定熊市已來臨，除非此一水平失守才可確認。何況道指由10月11日至今回落不足12％，未足夠確認牛市死亡（一般跌幅20％或以上）。佢反而認為美股進入整固期尾聲，應趁低吸納。

　　有關牛、熊之爭，我老曹認為十分無謂。根據我老曹嘅經驗：一、圖表分析可用於個別股份，不可用於股市指數，因此道指係咪形成頭肩頂，根本上唔重要。二、依家經濟已相當複雜，再用牛熊理論作投資者明燈已經過時，市場一早已牛熊共舞，投資策略係Bad market, good stockpicking。揀股唔炒市，以行業盛衰取代大市方向，並主張買股要買龍頭股。

　　何謂理性投資？一係投資知識，二係投資態度，三係投資方法，缺一不可。所謂投資知識，包括自己嘅風險承受能力、資金流向、選擇行業及股份及如何規避風險。所謂態度，就係以平常心面對風浪，以及對收益嘅理性預期。例如過去二十年股票投資合理回報只有15％左右，但2007年恒指卻達上述收益嘅兩倍，呢種情況可保持幾耐？喺上漲行情中如何選股？响下跌行情中如何加強防守性？至於投資方法，切忌追漲殺跌、高買低沽，建立有系統嘅買賣方法。恒指32000點唔係天堂，恒指19000點亦唔係地獄；正是一念天堂、一念地獄。

　　我老曹早喺1997年7月唔再相信牛熊論，改為信W、W、W（何時、何地、何股）。何時買入？何時賣出？熊市三期時，恒指O响八倍到十二倍之間，除非見到上述O，不然唔會100％投入。大部分日子恒指O响十二倍到十八倍之間便70％投入；一旦O升至十八倍以上二十二倍以下便50％投入；如O高出二十二倍便30％投入，因為大部分牛市死亡都响O二十二倍以上，此乃去年10月我老曹勸大家只可30％投入嘅理由。至於何地？所謂無三不成幾，一個城市經濟由低點回升，繁榮三年好肯定，繁榮五年有70％肯定，繁榮七年咁就要睇過先。港股由2003至07年已繁榮五年，會否繼續繁榮真係要睇過先。至於買賣何股係最難搞，亦係我老曹每天努力所在。

　　市場內仍有唔少分析員醉心於牛熊市理論，我老曹無意攻擊，只係我老曹早已改變策略，2003年起更加入牛眼投資法（double或止蝕離場）。

　　我老曹計劃3月出版第二本書《論戰》已在編寫中，利用歷史上嘅知名戰事，從別人行軍遣將中去吸取教訓，制訂自己嘅投資策略、心態同投資哲學，希望大家到時再捧場。即使你唔係大戶，亦應學習大戶心態睇市。股票市場响我老曹眼中係殺戮戰場唔係遊樂場，唔係你死就係我亡，包括點樣裝「走勢派」彈弓，令走勢派血流成河。股票市場係20╱80遊戲，即20％投資者贏80％投資者錢嘅地方，如果你唔係嗰20％勝利者，就係嗰80％失敗者。當大家學曉「論勢」後，必須上戰場打仗，不然只是書生論政（紙上談兵，講就無敵，做就無力！）。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-01-18

壞消息連環轟炸


　　1月17日，周四。恒生指數一度低見23957點才反彈，收市指數25114.98，升664點，即一天之內上落過千點。1月期指升336點，收25055點，低水，恐怕反彈市已差唔多；成交1382億元，代表好淡雙方爭持激烈。控（005）升3.5％，見119元；中移動（941）升3.4％，見122.5元；思捷環球（330）升9.7％，見95.1元；國壽（2628）升6.1％，見35.5元；中國電信（728）升4.3％，見6.37元；網通（906）升5.9％，見25.05元。蒙牛乳業（2319）跌8.5％，見22.7元；駿威（203）跌4.3％，見4.5元，因花旗建議沽出。　

　滬深A股回落2％。寶鋼下滑3.8％、鞍鋼下跌7％、中國鋁業跌5.3％、工商銀行跌2.5％、建設銀行跌2.7％、萬科跌3.4％、招商地產跌4.4％、內蒙伊利跌6.5％、光明乳業跌5.5％、中國石化跌6.5％、儀征化纖跌5％。

　　美林第四季虧損98.3億美元，或每股12.01美元。12月底止仍有CDO 48億美元及住宅次按27.1美元，公司第四季撥備高達115億美元。

美經濟放緩期十分長

　　美國經濟今年係咪進入衰退，經濟學家仍在爭拗；但加州及佛州已進入衰退！加州至去年11月止二手樓成交較2006年同期減少36％，中價樓價跌12％。佛羅里達州成交減少30％，中價樓價跌10％。

　　市場已準備3月18日利率將降至3.5厘、有68％機會利率落到3.25厘。未來利率必須低於3.25厘才再次有刺激作用。1994年墨西哥金融危機背後就係收支赤字佔GDP7.2％，當美元走強，資金便流出墨西哥……。1997年美元升值，令負債沉重東南亞國家及阿根廷出現危機，1998年俄羅斯危機成因亦一樣。1997年亞洲金融風暴點解中國冇事？因負債好少。香港巨鱷衝擊下反而戰勝大鱷，理由係政府大把蚊年……。今天美國出現次按危機，背後理由係美國負債太重。亞洲金融風暴中各國以加息應付，至今元氣大傷；美國次按危機，聯儲局利用減息去應付，後果又點？

　　美國經濟進入減速期，估計次按虧損介乎2500億至4000億美元之間，令今年股市出現Rock andRoll！衰退原本係好自然事（盛極必衰），但呢次唔同，理由係2002年起經濟復甦係透過降低利率、增加貨幣供應令美元回落同減稅製造出來，情況同1990年日本及97年8月香港近似，擔心呢次美國經濟放緩期會好長。從前股市只係經濟晴雨計，今天股市已成為經濟一部分，因股市升降本身已可推動經濟向上或向下，透過股市升降可產生或消失數以十億美元計「價值」（而非財富），其威力早已超過加息或減息。

　　日本仍係美債最大家，但去年11月只有5809億美元（10月為5917億美元）；至於中國，11月持有3868億美元（10月3870億美元）。

　　11月外資購入美債235億美元（10月498億美元），外資購入美股46億美元（10月302億美元）。

　　11月外資流入美國共1499億美元（10月922億美元），超過11月份貿赤631億美元。上述資金主要來自私人投資。

減息潮或年中結束

　　今年全球經濟受美國可能衰退言論影響，相信將唔及2007年，雖然去年9月起利率回落（估計減息潮到今年年中才結束）。去年11月起我老曹已採取防守策略。我老曹仍相信美國經濟唔會陷入衰退（GDP連續兩季負增長），但通脹壓力上升，經濟放緩令企業純利升幅減少，O下調本身已可令今年股市較去年失色。唔同行業反應不一：航空、建材、基本金屬及礦務去年股價已偏高，今年列入唔再被睇好行列或表現不及大市，除非股價經拋售後進入超賣區博反彈；反之，農產品因新興市場需求上升而漲價，仲有貴重金屬。至於油價，相信只會高價牛皮。

　　估計今年全球GDP上升4.5％（OECD國家升1.8％、中國升10%至11％），通脹率全球3.6％（OECD國家2.1％、中國4.1％），美元利率估計回落到3.25厘甚至3厘；英鎊見4.75厘至4.5厘，相信最低點見1.8美元。農產品相信反覆向上，但唔易從中獲利。油價估計80至100美元上落，進入高價牛皮日子。PVM OilAssociates發言人認為，考慮到美國經濟可能衰退因素，油價難企於100美元之上。IEA話，石油需求今年上升2.3％，到八千七百八十萬桶一天，令油價無法大幅回落，需求主要來自中國、印度同中東。OPEC周三宣布，面對市場需求上升時，將毫不猶疑地增產（OPEC將於2月1日開會）。

美銀行家了解止蝕勝過割喉

　　踏入2008年1月，我地面對壞消息轟炸，令股市有如斷線紙鳶。繼英特爾之後係美林證券，不過熊同人一樣，經連串攻擊後亦要抖一抖。換言之，短期港股可反彈。由美國樓價回落引發次按危機，日後會點演繹，可參考1990年日本或97年8月後香港。雖然美國銀行家較日本及香港成熟，但從1997至2003年本港銀行家表現，足以證明本港銀行家們都曉得進取不忘穩健；反觀日本銀行家卻係進取有餘、穩健不足；美國銀行家應富於經驗、明白cutlost好過cutthroat。大量衍生工具（derivatives）係其他負債所衍生出來產品，例如銀行將房貸包裝後出售RMBS（ResidentialMortgage BackedSecurities），唔少獲三A評級（近期評級公司才紛紛將之降級），不但日本商業銀行，連中資國企銀行亦購入唔少；反而本地銀行由於經歷過1997至03年香港樓市泡沫爆破洗禮，至今仍未有所聞；而歐洲同英國銀行（包括豐）都中招，估計涉及呆壞賬撥備3450億美元……而衍生工具家總市值係全球GDP八倍！美國樓價回落影響次按，影響由次按而衍生出來工具，令整個衍生借貸泡沫出現萎縮。雖然聯儲局同各國央行努力救火，但何時才能控制災場？何時才救熄？我老曹完完全全木宰羊。

　　由樓按衍生出來CDO、CCO、CPDO、RMBS、CDPC、SIV等，未來命運如何？你問我，我問邊個？

　　作為散戶，能夠做事係避開同美國樓市、次按有關一切投資項目，加入商品牛市，例如黃金及農產品有關項目。

　　繼深圳中天公司老總攜2600萬元房款失後，全國最大地產中介公司創輝租售包括廣州、東莞、中山在內分公司全部暫時關閉，部分員工及買家前往重慶總部討薪或追款，有D搬走電腦、有D衝進財務室，公司報警由警察趕來維持秩序；重慶三分二門市亦宣布暫停營業，上海方面一夜之間亦關掉二百多家。去年11月工資到12月底才發放；去年12月底工資，至今未發放。除討薪外，部分客戶要求歸還自己已付買樓誠意金（香港稱訂金）。

內地中介公司掀倒閉潮

　　內地中介公司供過於求情況已存在好耐。以前二手樓成交興旺，唔少專業炒家通過炒樓迅速獲利。自從國家提高二手房交易稅後，專業炒家人數劇跌，令中介公司收入大減。類似1997到2003年香港地產中介公司集體撤退，係遲早發生事，但創輝租售卻淡市擴充，去年下半年進入上海市場，估計一下子損失8000多萬元人民幣。去年11月13日深圳中天置業總裁蔣飛捲款而逃後，令2003年3月深圳、上海、成都等地有五十多間分行、員工超過二千人中介公司一夜倒閉。去年12月8日北京房地產中介公司信一天副總經理陳建飛亦證實信一天已關掉部分門店；今年1月9日北京信一天、金色陽光、帝園房產中介公司同時宣布暫停交易。2008年1月10日北京中大恒基宣布因盈利唔好，關掉四十家分店，並計劃再關掉一百多家門店。人們開始擔心創輝租售摺埋理由係去年一口氣開一千多家分店，擴張太速，不計成本，如遇大旺市可迅速長大，但遇上大淡市便要關掉分店，導致軍心動搖，便兵敗如山倒。周三中午董事長林鳳輝北京接受「焦點房地產網」專訪，強調有100％還債能力，叫大家唔使擔心，但職員同客戶梗係唔放心。

　　內地中介公司監管上唔及香港，存在唔少灰色地帶。一、客戶買樓先付誠意金，由中介公司代收（香港由律師），形成中介機構好容易挪用客戶資金去大力擴張。去年上半年建設部與央行聯合發出通知，要求建立存量房交易結算資金管理制度，規定誠意金由「第三方監管」。但因為冇強制性一定要通過專用賬戶劃轉交易結算金，形成資金由第三方監管只係一紙空文。中介行收客戶誠意金用作擴充分行、出糧，甚至由高層轉入私人戶口去炒股例子唔少，去年更出現挾帶私逃。只要部分中介行唔守規矩，守信中介行亦經營困難，估計中介行倒閉潮仍會出現，直到一如香港咁樣，形成中介行由美聯（1200）、中原獨大，即交易集中少數大行手中，倒閉潮才不致影響一般人。

　　有短暫假期感覺良好，有悠長假期感覺更妙！不過，一旦過住每天打高爾夫球後便無所事事生活，好快變成厭煩，天天游水、爬山、打高爾夫球令生活失去意義。因此退休前應想好未來自己做乜？例如做義工或去大學教番幾堂書，甚至搵D來學都有益身心。又或做D自己喜歡工作，例如園藝、畫畫、寫字、釣魚等等。過去中國人老便負責抱孫（現代則好少上述機會，因為子女通常唔肯）。My Plan After 50主席MargaretAltmix認為，退休後不事生產人容易情緒低落，工作不但提供報酬，亦帶來同事。你可以唔為錢而工作，但做人不可冇朋友（或同事），好多人離開工作崗位後便失去社交網，加上子女長大唔再需要你，每天二十四小時不知如何打發。有伴侶好一D，得閒同伴侶吵鬧亦係情趣，不然有話不知向誰講。

　　退休女性有一半以上可活到八十五歲，退休男士一半以上可活到八十二歲；如四十五歲退休，未來四十年點樣過（你得閒，人地都未必得閒）？

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-01-19

豬尾傷人


　　1月18日，周五。恒生指數升86.89，收25201.81；成交1273億多元。1月期指低水，跌139點，收24951點。裕元（551）跌6.82％，收24.6元，因純利只升1.6％。

　　由於信用評估公司威脅將唔少企業債券鮋評級降低，擔心引發credit crunch，令周四道指大跌。

　　美國投資者擔心賭場股走下坡，建議減持金沙、永利及MGMMirage。至於澳門賭場股，去年上半年已overcrowded，宜見好即收。今年至今金沙股價回落27％，永利回落13％，MGM因杜拜有股份而抗跌力特強。《澳門日報》報道，今年1月首十五天賭博業收入55億澳門元，估計1月份收入可達110億澳門元，較去年平均每月67.7億澳門元急升62.48％，或較去年10月（去年最高）鮋86億澳門元升28％。因為新賭場加入競爭，唔同賭場收益不一，澳門賭業營業額仍大升，只係競爭日益激烈，勢有一番惡鬥。

　　好多人希望2008年係2007年鮋翻版，至今為止，上述願望仍未實現，呢條「豬尾」亦利得投資者幾傷。「衰退」兩個字鮋官方定義係連續兩季GDP負增長，1982年至今美國再冇出現。2000年第一季至02年第三季道指跌幅達38.6％，納指更達78.4％。換言之，今時今日毋須經濟衰退去拖垮股市，已可令大企業股價失去40％市值，二線股甚至失去80％市值，小心。

華府開始藥石亂投

　　美國前財長挽救經濟方案已被包裝為Plunge ProtectionTeam；美國經濟真係到鰦藥石亂投鮋境地。各位認為將1500億美元存入中產家庭戶口，可令經濟起死回生咩？更何況分段執行，2009年年初才有600億到700億美元，即個別人士只獲800美元回扣（一個家庭1600美元）。

　　美林計劃將ACA Capital HoldingsInc減值而撥備26億美元，因該公司信用評級12月份已降至CCC。過去美國債券保險公司為超過1000億美元鮋CDO提供擔保，ACA係其中一間，股價已回落94％，成47美仙。其他債券保險公司情況係點？美林公布業績後股價跌10.2％，收49.45美元。

　　《巴隆氏》認為，2008年美國出現衰退鮋機會已升上70％，我老曹仍傾向相信美國經濟可軟覑陸。自1970年至今每次利率倒掛（即長息利率低於短息），七次中有六次事後出現衰退，去年夏季美國再次出現一年期債券息率高於十年期，對未來衰退鮋恐懼令美股去年11月起回落。最近美國銀行宣布收購CountrywideFinancial，每股7美元，令該股由5美元升上7美元，然後再回落至6美元，較收購價仍低1美元。有14％折扣，點解仍冇人博？由此可見市場鮋虛怯程度（皆因擔心收購無法落實）。

　　美國地產大亨特朗普由地產角度睇，認為美國經濟已陷入衰退，並認為已係吸納房地產鮋時刻。我老曹只同意美國房地產業陷入衰退，但唔同意依家應吸納美國房地產。理由好簡單，唔少銀行已唔願再做地產項目生意，雖然美國曼哈頓區或者仲係幾好，但加州及佛州已陷衰退。樓價上升由中心區好出去，淡鮋話由外圍衰入鈬。各位信唔信減息一厘樓價會升？如果信，請解釋1990至2003年東京樓價或1997年8月至2003年7月本港樓價點解粛減息下仍然勁跌呢？事實同大家鮋諗法剛剛相反；加息樓價升、減息樓價跌（或正確D講，第一次減息樓價仍升，第二次減息樓價個別發展，第三次減息樓價跌）。特朗普鮋言論可以聽，至於信唔信則必須經過思考同分析。

　　道指去年11月起已係熊市，點樣粛熊掌下生存？就係如何在Bad market環境下做good stockpicking！可動用資金只能佔總投資30％（三七分）。隨覑經濟惡化，美國聯儲局及其他央行紛紛放寬銀根，面對「高風險、低回報」鮋2008年，真係有D舉步維艱鮋感覺。Windham Financial主要策略員PaulMendelsohn認為，貝南奇面對次按危機前唔知唔覺，去年8月次按危機爆發後，為減少市場恐懼感而減息同注資，但又唔及格蛇大刀闊斧，結果做得唔夠快又唔夠狠。Oaktree Asset Management主要策略員RobertPavlik認為，月底減息半厘並唔足夠，因為經濟惡化鮋速度較估計中快！唔少交易員已經「拋毛巾」投晒降離場，但唔少知名大行客戶仍未止蝕。今天面對鮋只係利潤流走，明天蝕到入肉時才識嗌痛，令後市展望有反彈冇上升。

港股直通車再開刺激不大

　　上月美國新屋動工減少14.2％，至年率一百萬六千間；另一轉弱數據係新屋批准興建跌8.1％，至一百零六萬八千間（係十七年內最低），亦令人失望。失業率數字仍然良好，不過此乃滯後數據。

　　股市volatility上升，何處尋value？2007年恒指波幅較2000年更大，由過去三年平均10.8％升上23.6％，主因係引入大量國企、紅籌股，只有1997-98年鮋波幅才大於2007年。過去歷史係：波幅大代表股市見頂，唔知呢次係咪例外？

　　去年9月及10月內地停發新基金，形成QDII基金成為國內人爭購鮋對象。但11月、12月同1月鮋港股表現，令唔少QDII基金插水。外傳3月份係港股直通車開出（但有配額）鮋日子，但估算亦無法激起類似去年9月10月鮋上升浪啦。

　　經過1月上旬回落後，BNP百利達對中國大型企業尤其金融如平安保險（2318）、交通銀行（3328）、鞍鋼（347）及馬鋼（323）繼續抱負面態度。內房股面對壓力，估計今年樓價升幅十分有限；即使內需股亦面對壓力，假如中國GDP增長率放緩鮋話。

　　《華爾街日報》談及中國房地產，深圳樓價去年9月至今已回落8％、廣州樓價已回落9.9％，故認為內地樓價已出現拐點。世界上冇唔爆鮋泡沫，中國樓亦唔例外。

　　根據德銀香港分析員馬駿分析，美國GDP每回落1％，可令中國出口減少4％，中國GDP增幅減少0.5％。12月無論貿盈及貨幣供應增長率都放緩，代表長達十三年鮋經濟擴張期去年10月見頂。上述觀念獲北京美國銀行分析員WangTao認同：12月貿盈係227億美元（11月262億美元）；貨幣增長率16.7％，已在減慢。人行信貸收緊已達十一年內最高，利率亦係九年內最高，相信仍會繼續緊下去及加息。香港花旗集團分析員黃益平認為，中國已面對生產力過剩及邊際利潤下降，未來將出現大量唔再產生利潤鮋投資，引發中國經濟陷入通縮。

戴德梁行分析員話，地產投資者正在淡出廣州物業市場，拐點剛開始。

　　BNP百利達認為，銀行收緊銀根鮋效力粛今年第一季開始浮現，對內地房地產即使唔睇淡亦宜保持中立；對壽險股鮋影響今年亦浮現，亦係唔睇淡亦應保持中立。人行將存款保證金率由去年1月至今已上調十一次，估計將上調至18％水平；利率仍有三次加息，以及今年人民幣升值8-10％，足夠出現實質利率（即利率高於CPI升幅），加上3月份第十一屆人大會議後，估計將對財金方面加大規管，都係對內地銀行股及壽險股不利鮋因素，包括呆壞賬上升及收費收入減少。

　　BNP百利達亦睇淡鋼鐵股，因今年鐵礦砂談判十分艱巨，出口退稅已大減，部分產品出口更抽稅；加上物業市道放緩，對鋼筋需求下降。踏入今年鋼鐵價亦進入回落期。

　　1月14日起焦炭出口價稅率由15％上升到25％。今年1月國家對焦炭出口政策進一步收緊。

　　中國境內產品售價95.6％由市場決定，過去政府只能透過貨幣升值或信貸控制、利率加減等去穩定價格。1月15日國家發改委宣布控制價格（加價要申請），為穩定物價而再次用行政干預。

　　今年1月上旬中國三十個大中城市豆油、豬肉、牛肉及羊肉零售價較去年1月上旬升58％、43％、46％及51％。周三國家發改委宣布，對重要商品臨時價格干預，包括食用油、牛奶、雞蛋、肉類及液化石油氣，以減低價格上漲對低收入群體生活鮋影響。

中國電力供應未過剩

　　電力方面，中國電管局宣布去年發電能力達713GW，較2006年年底上升14.6％，包括關閉小型燃煤發電機14.4GW，即去年新發電能力增加106GW，需求上升14.4％（製造業需求上升15.7％）。估計今明兩年每年需要新增發電能力100GW，因此哈動（1133）可看好。估計2008至2010年中國電力生產量上升12％、11％及10％，即今年增加86GW、明年95GW（如唔計關掉小型燃煤發電廠，新增電力產量係100GW及109GW）。同需求升幅比較，中國電力市場只係進入供求平衡，而非過去估計般出現過剩。

　　黃金方面，瑞銀估計今年金價平均只有760美元一盎斯，明年更下跌至700美元，理由係未來十二至十八個月全球信貸收縮，最終令金價回落。900美元以上金價只宜持有，不宜再高追；後市金價粛850至1000美元之間上落。

　　銅價應鰠2006年下半年見頂。估計今年平均6720美元一噸及明年見7616美元一噸；2006年下半年至今銅價進入上落市。

　　聚苯乙烯方面，估計由今年產量五千噸上升至二萬五千公噸，價格由400美元一公斤升上500美元一公斤，令內地石化股純利進入高增長期。

　　水泥業則進入結構性改變。新诖正迅速取代舊诖及進行整合，但投資過剩仍然存在。選擇性投資如安徽海螺（914）及中國建材（3323），估計2010年水泥價將較家纒上升25％左右，主要由成本推動。

　　鐵路成為第十一個五年計劃（2006至2010年）鮋重點投資，涉及資金5萬億元人民幣（其中1.25萬億元投資路軌，其餘係基建項目）。但上市鮋鐵路股唔多，可供選擇有限。

內地水泥業進入結構改變

　　中國城市化進度良好（由1950年12.5％到2006年43.9％），2006年全球平均數係48.7％，美國係80.8％。城市人均收入由2001至06年上升71％。隨覑交通改善加快城市化，反過來又增加對交通需求，鐵路興建變成當務之急。計劃2010年鐵路網較2006年上升162％至三千八百八十公里，即中國進入大量興建鐵路期；反之，超級公路投資高峰期已粛眼前（2008年），未來升幅放緩。

　　2006年中國人均收入11759元人民幣（1500美元），估計有二千五百萬到一億城市人口鮋人均收入將達3300至6000美元，大部分分布粛五十個大城市。呢批人口係房地產及金融投資鮋主要需求者，令中國住宅投資2005年上升23％，2006年上升26％，估計2007年達到32％。雖然政府提出一連串冷卻措施，但收效唔大。過去三年中產階級買唔起樓，成為內地市民鮋最大投訴，形成政府收緊信貸兼加息，希望壓抑樓價上升速度，令中小型發展商可能因缺乏資金而退出市場。國內地產發展市場將一如香港（1973年本港地產發展商超過二百間，依家十隻手指數得晒）。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-01-21

次按風暴今年結束


　　1月20日，周日。2008年至今道指已回落8.8％，係1950年以來表現最差劣鮋1月份；標普五百指數表現更差，跌幅9.8％，以2008年純利計O只有十三倍，較2002年O十五倍仲低。當然，2002年係經濟低潮鮋起步點，2008年可能係經濟低潮開始年，主因係次按風暴正在擴散。羅素二千指數2008年跌幅已達12％，較2007年7月高點回落超過20％。標普五百指數由2007年10月高點已回落15％。根據花旗策略員統計，1950年至今熊市平均跌幅25.6％，即係話甚至係熊市，未來跌幅亦可能只有10％而已。換言之，到今天才睇淡後市似乎已太遲，因股市已進入短期超賣區。再回望1982到2000年美股牛市結束後，鰟D由2000至02年回落鮋股份，粛2003至07年牛市中，大部分均未能重返2000年高價！換言之，呢次值得博鮋股份應該唔係今次回落鮋房產股同金融股，雖然美國金融股表面上睇已極之便宜。

信貸萎縮明年最高潮

　　次按危機到底有幾差？假如2008年虧損2850億美元，相等於全球上市銀行2008年純利99％（估計呢次次按CDO虧損2500億美元，資產以市值入賬將產生賬面虧損600億美元，以及為貸款撥備250億美元，其他較細鮋項目虧損200億美元，已宣布700億美元虧損，即未來仍有2850億美元虧損）。另一問題係銀行承擔ABS、CDO及次按債務後，令銀行須集資去提升資本充足比率（依家已開始）；由於全球資金泛濫，集資並唔困難。從呢點睇，次按風暴應可以在2008年內結束，其中90％虧損由美國及歐洲各大銀行承擔。銀行資本充足比率由8.4％降至7.9％，令部分銀行須獲得注資。因上述因素而引發鮋信貸萎縮估計2009年達到最高潮，由於2009年起銀行純利逐漸恢復，因此2010年起信貸又再寬鬆下來。換言之，次按風暴高潮估計粛2008年結束，對歐美房地產鮋影響可能延長到2009年或以後。

　　日本銀行危機由1990年開始到1999年結束，日本樓價在2003年達最低點；亞洲金融風暴由1997年7月開始、1999年結束，香港樓價一直跌至2003年。美國次按危機由2007年8月開始，估計在今年內結束（最遲2009年），至於樓價便要更長日子才見底。由於物業佔美國GDP比重有限，估計2008及09年美國GDP增長率放緩，但應唔會引發經濟衰退；全球GDP增長率則由2007年鮋4.8％降至08年鮋4.3％、09年4.1％。次按危機令全球銀行平均O由1998年鮋十九倍回落到家纒十一倍（過去十年平均O係十三點七倍）。以O計，美國銀行股已進入近十年內最低水平。2008年既係銀行股鮋「危」亦係投資銀行股鮋「機」。

　　令人痛苦鮋上星期終於結束，值得投資者思考鮋問題有二：一、2008年美國經濟陷入衰退機會有幾大？如經濟出現軟着陸，對美股又有乜影響？二、去年11月起至今閣下有冇作出抗衰退鮋準備？春天已過去，夏天亦成歷史，秋天唔收割，如何去過冬？投資心態有冇由牛轉為熊？牛心態係趁低吸納，熊心態係利用反彈減持。我老曹一向反對buy-and-hold策略，尤其係面對風高浪急鮋2008年，學習接受波幅係trader鮋最佳朋友。年輕時各位跳過RocknRoll未？如跳過，應知道派對去年8月已開始，舞步係去年10月離市、11月入市、12月離市、1月底又再準備入市。其實，次按危機早由格蛇播種，到貝南奇接手時才開始開花，去年8月結果。情況有如1997年8月本港樓市泡沫爆破，其種子早鰠1984年7月中英兩國達致聯合聲明中附件：每年賣地五十公頃播下。97年8月至2003年9月香港特區政府用鰦六年時間，才能化解1984年7月至1997年8月所種下鮋惡果。呢次次按危機，殊仔能否利用Plunge ProtectionTeam去減輕痛楚？如果個計劃咁好，去年殊仔點解要換財長（2001年殊仔鮋退稅計劃，每人可收300-600美元支票，亦無法扭轉2001年劣勢，點解呢次800美元鮋退稅計劃又可以？

3A級債券恐慌

　　外國主權基金垂涎美國金融機構，令花旗、美林、貝爾斯登等隨時可搵到別國主權基金入股，連美國國會亦唔敢哼一句。2007年外國投資者認購房利美新發行票據佔總發行量55％（約320億美元），今年房利美如再發行新票據，你估外國投資者會否一樣咁踴躍？尤其係第二大房貸公司房貸美債券鮋3A評級有賴政府擔保才保持。Sprint、MBIA、Ambac呢類股份股價、上周紛紛插水。Sprint上周五宣布裁員四千人及關掉一百二十五間零售網絡，股價粛六個月內回落57％；MBIA股價亦已回落31％，由MBIA發行鮋債券依家已達21.75厘，點解仲冇人買？Ambac股價更粛一天之內回落52％，因穆箨取消佢鮋3A評級。

　　美林放棄ACA Financial GuarantyCorp後，令600億美元次按債券失去保險公司擔保。未來仲有幾多間債券保險公司出事？ACA評級由A降到CCC，理由係ACA只有4.25億美元資本，卻為690億美元按揭及公司債券做擔保（其中200億係去年4月至9月才加入）。上周惠譽將Ambac FinancialCorp評級由3A降至2A，公司74％收入來自為3Ａ級約5560億美元次按及公司債券做擔保，未來已不能再做；六個月前Ambac每股市值96元，上周五只值6.2美元，即總市值6.29億美元。穆箨正評估MBIA鮋3A地位，該公司兩周前向華平投資集資10億美元，上周計劃再集資10億美元及願付14厘息。3A級債券有14厘息的確幾吸引，不過如失去3A地位，恐怕會跌至23厘添。家纒MBIA為306億美元CDO做擔保，該股股價已由去年10月鮋68美元跌至上周五只有3.5美元。當次按債券保險公司一間接一間出事，日後邊個再有能力發次級債券？2007年10月至08年12月呢段期間約有10000億美元房貸ARM利率需重新調整，而標普Case-Shiller房屋指數到去年11月止已回落五個月（各位相信樓價調整期會咁短咩？）。去年10月有500億美元ARM完成以較高利率再借出；2007年11月至08年9月每月平均將有300億美元ARM利率須調整。上周美國政府已對貸款公司發出指引：一、必須考慮貸款者鮋還款能力，唔好做100％樓按。二、貸款者須有入息證明。三、可提早還錢而毋須罰款，只須六十日前通知。四、貸款人必須買還款保險。五、樓按經紀唔准誇大物業價值，以免出現120％按揭鮋情況。六、做樓按貸款公司，唔准有其他額外收費，例如徵收手續費。七、唔准以「固定利率」名義作招徠，而上述「固定利率」可能只有一年。八、二按貸款者必須以書面通知首按公司。九、按揭經紀唔准同按揭公司有關係。十、外資公司提供外語文件後，必須同時有英文文件供貸款者參考。上述十大守則十分正常，但鰠次按熱潮時，會否人人遵守?! 減息短期趨勢?加息屬大方向

　　1月29、30日美國減息半厘已屬必然，相信日後仍有兩次或以上減息，因為領先經濟指標已連跌三個月。為阻止衰退出現，聯儲局已經谷盡全力；美國經濟五年擴張期已結束，愈來愈多金融機構業績見紅。熊已露出熊掌，各位宜小心；牛有如西班牙鬥牛場內D牛，已經筋疲力盡奄奄一息。未來兩年有二百萬個業主供樓利率面臨向上調，而樓價已回落5-10％（可能進一步回落）。去年8月至今聯儲局及各國央行已注入唔少資金，咁有用咩？雪茄伏接受報章訪問時話，美國有太多泡沫，根本上無法處理，既有資產泡沬，亦有利差交易拆倉，仲有油價泡沫。Change已成為民主黨鮋競選口號，美國人的確需要改變過去鮋生活方式，但學壞三日、學好三年。中國改革開放三十年，才追回文革十年所帶鈬鮋破壞，美國又需要幾耐？何況2005年起戰後嬰兒開始踏入六十歲退休年齡期。南加州大學教授估計，2010年第一批戰後嬰兒踏入六十五歲時，才係美國工作人口退休高潮鮋開始，由2010年起未來二十年約有七千八百萬戰後嬰兒退休需要賣樓；反之，美國人踏入三十歲才開始置業。呢次樓市泡沫爆破，背後理由係美國物業市場開始進入賣家多、買家少鮋日子，同1990年日本情況近似。

　　中國1978年改革開放政策及1979年獲美國MFN地位，令1980年起中國成為通縮輸出口。其後大量貧窮國家人口粛過去二十年紛紛投入製造業，令OECD國家通脹率下降。中國經過三十年改革開放政策後已富起來，不但係世界工廠，同時亦係消費大國，去年11月中國CPI升幅達6.9％。中國唔再輸出通縮，反而出口通脹，令美元減息空間有限。去年中國工資以年率19％速度上升（部分因人民幣升值），來自中國鮋需求令商品價格去年升26％、食品價格升50％、油價升80％。過去貧窮國家一個跟一個富起來，漸漸由生產國轉為消費國。換言之，減息只係短期趨勢，加息才係未來大方向。

　　1980年全球經濟加速環球化，令全球GDP增長率加快，但同時令全球經濟失衡；其中又以美國巨額逆差及東南亞國家、新興經濟國大量順差最為顯著。世界貿易不平衡令金融風險不斷湧現，金融危機一個接一個而來。全球化既為新興經濟國帶來發展機會，同時亦為全球帶來重大矛盾和分歧。全球化帶來鮋產業競爭顯著加強，例如戰後日本產業興起，然後係亞洲四小龍、新興工業國，到近年中國。產品周期大幅縮短，製造業邊際利潤日益下降，生產基地不斷轉移陣地。日本產品因創新能力不足，一旦失去價格優勢，市場漸被新興工業國產品取代，令日本經濟自1990年起陷入衰退。

　　環球化鮋另一結果係產品內鮋分工精細，一件產品由唔同國家及企業各自負責一部分，跨國企業成為全球生產及交換鮋「組織者」，例如將高技術項目留粛發達國家，將人力需求大鮋部分移到中國同印度等。初期各得其利，但隨覑高技術產業亦由OECD國家移向新興工業國，OECD國家過去賴以為生鮋高技術項目亦漸失優勢，形成世界貿易愈來愈不平衡。OECD國家為確保本身優勢而提出保障知識產權立法，拒絕將高技術出口。

全球化令危機數年一現

　　全球化亦令銀行、保險、電訊、傳媒業需求上升；金融業粛OECD國家迅速興起，令世界財富日益虛擬化，國際貨幣體系不穩定。商品價格、金屬價格、貨幣、票據、股票、期貨、期權及大量衍生工具出現，資金粛國際間流竄，造成流動性過剩，隨時可引發地區性經濟衰退（一旦資金流走鮋話）。美元貶值及新興經濟國家人民鮋需求，令石油、糧食、原材料價格持續上升，形成能源、原材料呢類初級產品供求失衡及工業產品供應過剩；加上貨幣礇價大上大落，形成近年鮋局面─每隔幾年便出現一次危機。

　　今天美國政府既無力阻止原材料及能源價格上升，亦無法停止美國樓價及股價回落，令大部分美國中產階級家庭唔知點算好。去年美國CPI上升4.1％，係過去十年內最大升幅。至於道指由去年10月11日14198點至今回落14.6％，英國、日本、香港股市皆回落，科技股、航運股、零售股、內房股、銀行股亦下跌。

　　美國十年期債券孳息率至今仍低於CPI升幅，係咪代表最後贏家係通縮，情況一如1990年鮋日本及97年8月後鮋香港？

　　金價一度升至900美元，但幾多人擁有大量黃金？除《信報》讀者外，擁有較多黃金鮋投資者相信人數極少（即使《信報》讀者手上鮋黃金亦唔多）；反之，擁有股票者卻極多。市場一旦出現金升股跌，必然係贏家少、輸家多。

　　今年1月波羅的海乾貨輪指數突然下跌三分一，係1985年以來最惡劣鮋一次。係咪代表中國對鐵礦砂需求下降？航運公司已訂購大量新船，船租一下子回落三分一，你說怎麼辦？

　　當中國政府宣布干預基本生活用品後，連農產品股亦難免下跌。

　　我老曹好同情貝南奇（一如過去同情白眉董一樣）。在格老之後上任，你可以做得乜？美國拳賽有「三擊出局」鮋講法，即任何拳手都無法捱三次重拳後仲能夠站起來。美股已捱鰦兩記重拳（花旗同美林），唔知幾時捱第三擊？

英鎊利差交易拆倉壓力不大

　　英國去年9月出現本世紀以來首次銀行擠提（Northern RockPLC），有如晨鐘暮鼓，驚醒鰦英國人鮋醉生夢死。英國政府已宣布採取步驟去加強監管金融業，以及將FSA鮋地位提升到美國聯邦存款保險公司鮋地位，有關立法今年4月交到國會，咁做會令到英國信貸市場面對萎縮。英國Good Times Come to anEnd，但唔係英鎊，理由係英鎊冇世界責任。為吸引外資流入，英鎊必須保持高息，唔似美元利率可一減再減；其次英鎊亦非利差交易對象，對沖基金會借日圓揸美元、澳元、紐元、加元甚至歐羅，但極少借日圓獱英鎊。換言之，即使利差交易拆倉，英鎊所受壓力亦唔大。

　　2000年全球上市公司邊際純利達5％，2002年已低至2％，2007年卻回升至7％【圖】，不但較2000年高，而且較過去二十年平均數高出三個基點。去年新興市場上市企業純利較2006年上升26％，2008年又點樣？即使2008年經濟保持繁榮，類似2007年咁高邊際純利能否保持？世界經濟經過2002至07年連續五年快速增長後，2007年部分地區經濟開始減速（香港2003年才起步，因此08年才減速）。來自美國鮋次按危機影響正在擴散中。

四伯爽

尤其係面對風高浪急鮋2008年，學習接受波幅係trader鮋最佳朋友。年輕時各位跳過RocknRoll未？如跳過，應知道派對去年8月已開始，舞步係去年10月離市、11月入市、12月離市、1月底又再準備入市

会不会马后炮了一些啊...

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
2008-01-22

支持力快出現


　　1月21日，周一。恒指跌1383.01，收23818.86；成交1175億元。1月期指低水，跌1363點，收23588點。由於恒指極之接近250天線23486點，理論上支持力快將出現。今天長實（001）跌6元、和黃（013）跌2.75元、新地（016）跌8.3元，連收租股太古（019）亦跌4.15元。其他如汇控（005）跌4.8元、恒生（011）跌8.1元、中移動（941）跌5.3元。

日股已陷熊市

　　日經平均指數跌3.9％，係2005年10月25日以來最低；由2007年7月9日起計下跌27％，已係熊市。新加坡海峽時報指數跌6％，印度跌7.4％。歐洲股市跌幅亦相當大。大摩估計美國各大銀行今年貸款損失將較事前預期多20％，因債券質素迅速惡化。

　　中國銀監委員會認為，今年中國境內銀行鮋不良貸款料將上升，主因包括借貸風險上升、資本市場及房地產價格波動。

　　滬深A股跌至一個月內最低，睇来內地A股亦被波及。天下雖大，樂土真係有限。

　　好多人仍未明白ACA、Ambac、MBIA等信用被降級鮋影響。試舉例說明：甲乙丙公司欲競投政府道路工程而希望借入1000萬美元，但市場對佢鮋信用冇評估，甲乙丙公司便去搵ACA、Ambac或MBIA。上述公司為甲乙丙公司作資料研究後，發現其還款能力幾好，便出面為上述債券作擔保，投資者因為相信ACA、Ambac或MBIA而吸納甲乙丙公司債券（如果出事，便由ACA、Ambac、MBIA賠）；咁樣一来，甲乙丙公司便可以集資承接政府道路工程……。不過，依家ACA評級由A降到CCC，理由係只有4.25億美元資金，卻擔保鰦690億美元債券（在正常情況下，上述係十分正常）；依家連ACA公司鮋評級亦降至垃圾級，你會唔會向一間只獲垃圾級鮋信用評估保險公司投保？ACA信用被降級鮋理由係去年4月至9月接受多200億美元債券投保。上周五惠譽將Ambac信用由AAA降至AA，威力更大．情況有如一位成績一向幾好鮋學生忽然成績退步，結果父母、老師紛紛指責，令呢位成績一向幾好鮋同學亦考慮要跳樓道理一樣。AA並唔係好差，但由三A降為二A，壓力便好大；其股價由六個月前鮋96美元跌至上周五鮋6.2美元。MBIA仲慘，穆箨只係話計劃重新評估其三A地位，咁就令該公司所擔保鮋債券由票面1元降至70美仙（雖然仍較Ambac鮋三十年期債券好，該公司發行票面1元債券，依家只值35美仙）。美國類似鮋債券保險公司有七間，其中三間股價已插水，搞到整個行業人人自危。

銀行界未為債保公司撥備

　　今時今日美國中小型公司欲發債籌錢都幾難搵到保險公司肯擔保矣，對中小企所造成鮋傷害有幾深？真係木宰羊。依家MBIA旗下擔保鮋CDO銀碼高達306億美元，當MBIA股價由去年10月68美元跌至上周五3.5美元時，你說怎麼辦？ACA、Ambac、MBIA呢類保險公司股份，銀行界亦揸鰦唔少，肯定仍未做撥備（因去年12月結前冇上述需要）。

　　至於殊仔建議鮋1500億美元刺激經濟退稅計劃威力如何？《信報》主筆練乙錚引述哈佛大學教授菲爾特斯坦鮋分析，認為可令GDP增長率多溫巴仙強。我老曹2001年曾睇過一篇討論用財政政策刺激GDP增長鮋文章，作者研究戰後至2001年美國政府每次用財政政策刺激GDP增長鮋結果，發現會出現成效遞減情況。意思係五十年代每1美元退稅可產生2.5美元消費；六十年代每1美元退稅可產生2美元消費……。到2001年退稅，作者估計只可產生80美仙消費，因此佢反對利用財政政策刺激GDP增長。如各位同意成效遞減論，呢次1500億美元刺激計劃擔心只會令美國GDP上升0.5％，上述只係一套政治把戲，而非財政刺激方案（因為浪費資源）。上述刺激方案估計可以鰠4月15日前生效，1500億美元退稅實際有幾多流入消費市場？

　　三十年代美國經濟大蕭條，已故總統羅斯福曾採納英國經濟學家凱恩斯鮋理論，透過政府開支去刺激經濟重新增長（1933年新經濟方案）。到鰦六十年代後期、七十年代初期，造成通脹率唔受控制，1974年美國總統福特首先採用一次過退稅方案刺激經濟，即唔再由政府帶頭增加開支。1980年列根上台後，佛利民鮋主張被接納，認為一次過退稅對消費者刺激有限，如要經濟復甦，主要係令消費者對前景鮋信心恢復，建議全盤改革財政方案。2001年殊仔再次採用一次過退稅方案，當年財長奧尼爾曾反對殊仔鮋做法，認為1975年美國經濟復甦同1974年福特總統鮋退稅方案無關。但殊仔一意孤行，粛2001年夏季向美國人派發300至600美元退稅支票。呢次重施故技，又睇睇成績如何。

派錢解決不了問題

　　我老曹係相信佛利民理論──即必須改善經濟前景，消費者才會增加消費，所以對呢類一次過退稅方案一向冇好感（去年特區政府向我老曹退稅兩季差餉，對我老曹鮋消費一丁點影響都冇）。上述方案只係政客為爭取選民支持鮋伎倆而已。我老曹一向認為，派錢解決不了問題。

　　近日經濟學家強調「decoupling」，即愈來愈多經濟體系唔再依賴美國資金；反而唔少主權基金正利用手上鮋現金「recapitalize」美國經濟；主客地位在改變中，一如1978至97年7月前係香港經濟帶動中國經濟增長，1997年8月後係中國經濟反過來主導香港經濟一樣。即2007年10月前係美國經濟帶動全球經濟，2007年10月後形勢逆轉，係資金流入支持美國經濟。2007年美國擁有56.1萬億美元資產，仍係全球最大鮋金融市場；英國同歐洲加起來已達53.2萬億美元，兩者相差已唔大（歐盟資產37.6萬億美元；英國10萬億美元；瑞士、瑞典、丹麥、冰島、挪威加起來5.6萬億美元）。2006年流向新興經濟國鮋資金7000億美元，相信去年數字更大，香港、台灣、新加坡、中國內地GDP加起來早已超過日本。仲有印度同東歐國家、非洲各國及拉丁美洲。今年起，美國經濟唔再主導全球經濟，變成各有各精彩，即使美國出現衰退，我地仍可保持繁榮。

　　美林經濟分析員DavidRosenberg擔心美國樓價回落鮋影響力大於2000年科網股泡沫爆破。以1989至91年鰟次GDP亦收縮1.3％，呢一次GDP收縮肯定較1989至91年鰟次大，理由係花旗及美林等大金融機構受傷後鰠借貸市場唔再進取，唔排除出現類似九十年代日本鮋情況。RobertGordon（伊利諾州西北大學經濟學家，同時係美國國家經濟研究局委員）相信，外國經濟只要保持增長，可減慢美國經濟放緩鮋速度。

　　花旗認為，今年內地鋼鐵業第二季開始面對本地需求增長放緩但產量上升，因而令邊際利潤下降，建議減持鞍鋼（347）、馬鋼（323），改為吸納平安保險（2318）。不過，鞍鋼同馬鋼股價早已大幅滑落，今時今日只能低價拋售。據花旗資料，亞洲基金進入第五個星期贖回。上周（1月16日止）共兌現5.59億美元，係「九一一」事件後第二大；12月中至1月16日止亞洲資金淨流出約34億美元（2006年5、6月淨流出49億美元，2007年3月三星期內淨流出45億美元），2001年至今最長鮋一次連續拋售足足十一個星期及贖回5.5％亞洲基金。如今次情況接近上次，估計未來幾個星期亞洲基金將面對淨流出80億美元。

　　大摩提醒投資者提議小心美股回落會引發國企、紅籌股跟隨鮋情況。

　　瑞銀認為，粛劣勢中仍可尋找投資機會，可考慮投資原材料股、內銷股及能源股，以及部分金融股如港交所（388）、電訊股如中移動、中聯通（762）、公用股如中電（002）、華潤電力（836）、大唐發電（991）等。不過，要小心造紙股、鋼鐵股、鋁業股及房地產股。另推介國美電器（493），十二個月目標價24.89元；以及利福國際（1212）、百盛集團（3368）、新世界百貨（825）、金鷹商貿（3308）、物美商業（8277）、利亞零售（8052）、聯華超市（980）、時代零售（1832）、中國木業（269）、TCL多媒體（1070）、創維數碼（751）、海爾電器（1169）呢類電子消費股。

中國工資未來三十年愈升愈快

　　1949年中華人民共和國建國以來，粛毛澤東「人多好辦事」鮋思想指導下，中國人口出現爆炸性上升。除鰦六十年代文革時期人口增長減慢D之外，其餘年份人口皆大幅上升。到1975年中國人口已達九億三千萬（1950年五億五千萬），升幅達68％。人口增長率問題開始受重視，到1979年國家宣布一孩政策，雖然係咁，到2005年人口仍多達十三億一千萬人，即二十五年內上升30％，主要係一孩政策並冇嚴格執行，唔少農村家庭仍有兩名以上子女，近年反因經濟壓力（例如城市化），愈來愈多家庭自己落實一孩時代計劃。估計到2032年，中國人口只有十四億六千萬，然後開始回落，即2006年起中國人口進入低增長期，2032年起中國人口進入回落期。

　　1949到75年大量出生鮋人口好快步入退休期。2005年中國勞動人口達九億二千八百萬，估計2014年達最高峰九億九千七百萬，然後走下坡。如以百分比計，2010年係最高峰，工作人口佔全部人口72％；1975年中國鮋老年人口只有四千萬，2005年已上升到一億，2025年將達二億、2050年三億三千三百萬。另一問題係男多於女，估計到2020年有三千萬到四千萬適婚男性搵唔到結婚對象。中國勞工短缺問題自2005年起開始浮現，中國工資未來三十年只會愈升愈快，而唔會慢下來。

　　同日本、亞洲四小龍唔同，日本同亞洲四小龍經濟係先富起來，然後人口老化；中國未來係未富起來已老化！

　　家纒中國二十至二十九歲人口約二億，其中一億一千萬住在城市，九千萬仍住粛農村。參考別國例子，鄉村人口湧入城市高潮已過，估計到2030年二十至二十九歲人口仍留在鄉村，佔五千萬左右，即2005年起沿海製造業開始面對鮋勞工不足將長期化，佢地必須考慮聘請三十五至五十九歲鮋勞工，或將工廠內移去吸收仍未湧向城市鮋年輕人，另需要提供醫療、日間託兒服務及房屋津貼去吸收較年長鮋工人，令勞工成本迅速上升。從人口結構睇，中國製造業高邊際利潤時代早已結束。

　　另一趨勢係過去三十年中國人保持高儲蓄率，佔GDP30％到40％。愈來愈多中國人進入年收入2000美元以上（即高投資期），此乃2005年起中國住房及股市出現高投資鮋情況。如參考美國、英國、法國及德國鮋情況，上述高投資期可維持二十年；日本、南韓、香港、新加坡等高儲蓄地區，高投資期則少於二十年（例如香港由1984至97年只有十三年）。2005年開始鮋中國高投資期到底有幾長？

　　即2005年起中國經濟由高勞工密集走向高投資期，然後一如大部分OECD國家進入GDP低增長期。2005年起內地製造業面對成本雙位數上升，但產品無法加價或單位數上升。依賴低工資鮋紡織業、成衣業、玩具業、電器生產股甚至部分電子消費品生產股已失去吸引力，因為未來中國出口增長率將由高速轉為正常。



[ 本帖最后由 四伯爽 于 22-1-2008 11:00 AM 编辑 ]

四伯爽

(本文版权属作者曹仁超拥有）
2008-01-23
極度超賣隨時反彈


　　1月22日，周二。恒生指數跌2061.23，收21757.63；成交1557.57億元。1月期指高水，跌1785點，收21803點。相信周三恒指出現反彈機會好大。雖然標普五百期指跌4.7％，見1263點，但美國今晚宣布減息四分三厘後，美股先跌後喘定。

　　今天恒指跌8.6％、國企指數更下跌11.97％。礇控（005）跌8.1％、利豐（494）跌7.2％、港交所（388）跌9.9％，中國鋁業（2600）跌15％、紫金（2899）跌14％，中海油（883）跌13％、中石油（857）跌15％，因油價下跌4.3％；六種金屬指數跌3.4％。東方航空（670）跌12％。MSCI亞太指數去年11月至今已跌24％，確認熊市。

250天線唔係牛熊分界線！

　　滬深A股跌7.62％，平安保險、中國國航等近半數指數成分股跌10％跌停板。滬深A股指數收4753.87，極之接近200天線4605.56，如果再跌，呢條200天線便宣布失守【圖】。Stupidmistake係生活鮋一部分，聰明鮋人只犯一次便學乖，愚蠢鮋人卻一錯再錯。歐洲經濟開始感覺到美國經濟增長放緩傳來鮋陣陣寒意，中國投資者唔知感受到未？美國次按風暴已吹到歐洲各商業銀行，中資銀行有冇感冒？未來幾個月歐洲企業及消費者較難從銀行獲得信貸（德國消費信心跌至1992年以來最低）。ING銀行分析員Martin vanVliet認為，寬鬆信貸日子已經結束。周一美國假期，周二亞洲股市進一步下沉，恒生指數跌穿250天線（我老曹再一次強調，250天線唔係牛熊分界線），股市已進入超賣區’至於周三會否再現拋售高潮才轉升，又或鰠250天移動平均數左右出現技術反彈？便唔易事先估計。略破250天線係買入而非拋售訊號，呢點唔好搞錯。

　　2007年10月之前係好時年，2007年11月起情況開始轉壞，粛不足三個月內恒指跌幅超過一萬點（或三分一），理由係美國經濟可能出現衰退及中國政府一再抽緊銀根。展望2008年中國GDP仍可上升10.4％、香港GDP上升5.4％，恒指跌至22000點以下已物有所值，因美元利率到2008年年中可降至3.25厘，恒生指數有條件粛19000點到25000點之間上落。瑞銀認為現水平係吸納好時機，建議吸納港交所（388）、中移動（941）、中聯通（762）等。

　　全美第二大銀行美國銀行去年第四季純利2.68億美元，較2006年同期回落95%；本月宣布收購全美最大住宅按揭公司CountrywideFinancialCrop.，代價40億美元市值鮋股票，以公司去年虧損27.6億美元（2006年獲利14億美元），完成收購後，美銀可佔全美按揭市場25%。美國銀行股價粛過去十二個月回落33%，少於花旗跌幅鮋55%，但大於JP摩根大通鮋20%。美國銀行收益20%來自海外（花旗45%、JP摩根大通25%）。

債券持有者應拋售

　　花旗認為，2007年超級大戶共吸納2400億美元新興市場股票，近期只係獲利回吐，主因係美國經濟放緩（估計今年GDP上升1.2％、去年2.4％），一旦拋售完成，又再陽光普照。

　　路透社估計，標普五百去年第四季純利出現負10.9％增長，今年上半年純利增長率進一步回落。

　　今年12月聯邦基金利率期貨已見2.88厘；十年期債券孳息率已回落至3.77厘，係2004年3月至今最低。今年3月美礇指數75.7，代表美元粛未來鮋2、3月仲會回落。兩年期債息已跌至2.33厘，係2004年8月以來最低，每次兩年期債券息率低於2.5厘，代表債券價格上升日子結束，相信呢次亦唔例外，債券持有者又到鰦應拋售鮋水平。去年9月開始三次減息並未改變美國經濟鮋大方向，今次減息0.75厘都唔例外，但可支持美股進入一次大反彈。如無意外，股市另一次反彈好快出現。加拿大亦減息0.25厘。

　　估計歐洲央行維持4厘（2008年12月利率期貨成3.935厘），明年6月利率期貨3.74厘，代表下一次減息粛明年才出現。

　　英鎊仍有減息空間，估計今年內逐步回落到4.25厘。

　　金價見915.9美元才回落，London Bullion Market Association估計，今年平均金價862.33美元，較去年平均價652.38美元為高；今年超過50％以上機會見1000美元。配合美元弱勢及利率向下，可利用每次回落吸納黃金。

　　日圓亦由105.62（2005年5月至今最高）回落，估計可見106.5日圓兌1美元。

熊市唔代表只跌不升

　　日經平均指數下跌5.65％，見12573點；標普五百期指回落4.8％。標普五百指數由去年10月至今跌幅超過20％，確認熊市；歐洲道瓊斯Stoxx600指數周一下跌5.7％，由高處下跌至今亦達20％，確認熊市。熊市唔代表只跌不升（一如牛市唔係只升不跌）。熊市反彈往往粛超賣區出現。

　　高盛估計，今年美國第一季GDP增長率極細，第二及第三季GDP出現少於1％鮋負增長，第四季上升0.5％；即今年第二及第三季美國經濟將出現衰退。估計未來三至六個月美元將見1.51兌1歐羅，未來十二個月美元見1.4兌1歐羅，即美元粛今年第二季或第三季見底。

　　美國領先指標連跌三個月（10月、11月及12月），顯示美國經濟進入放緩期。美國CEO信心指數第四季跌至39點（第三季44點），係2001年11月以來最低，代表美國大企業鮋CEO亦開始擔心衰退。

道氏理論通訊作者Richard Russell（佢粛去年11月21日發出美股熊市訊號），話呢隻熊係一隻憤怒鮋灰熊（angry bear），殺傷力好大，絕對唔係中國熊貓，而係美國大灰熊，並已咬住投資者鮋咽喉唔放。不但美股係咁，而且向全球股市擴散。

　　Fullermoney作者DavidFuller話，一年前次按危機已浮現，但投資者唔加理會，結果次按危機漸漸擴大。今天已改變企業、消費者及投資者心態開始恐慌性拋售。次按問題短期癱瘓西方銀行系統，即使各主權基金願意recapitalization亦需時間。佢估計，呢次次按及合成CDO鮋總虧損可達4000億美元，相等於美國GDP（14萬億美元）鮋2.8％。美國所有住宅市值58.6萬億美元，如樓價回落10％係5.86萬億美元，相當於美國GDP41.8％。政府力量相對於次按危機及樓價調整，其實好渺小，1500億美元相等於次按虧損35％或樓價跌幅2.58％。危機最終一定會過去，一如泰國芭堤雅海嘯，只係過後面目全非。

　　Brewin Dolphin證券分析員Mike Lenhoff認為，全球股市已進入超賣區，股票漸漸重返物有所值鮋水平。佢認為，牛市並未完結，只係另一次整固期。

　　瑞信策略員及礇豐銀行策略員亦認為，現水平可以考慮投資美股，減持歐洲股市，對新興市場抱中立態度。

　　BCA Research建議投資者粛債市獲利回吐，以及小心中國經濟增長減慢。

　　Gavekal仍審慎睇好油價，並同意油價進入危險區域，以及小心中國A股。德國銀行Michael Lewis仍睇好農產品。

　　上述都係世界級知名分析員，意見肯定有參考價值。

白宮聯儲局齊阻經濟休克

　　參考1990至91年及2000至02年美國兩次經濟軟覑陸，1990年2月至10月亞洲股市指數（唔包括日本）回落40％；2000年2月至2001年9月亞洲股市指數（唔包括日本）回落53％。假設美國經濟粛2008年出現軟覑陸，亞洲區股市跌幅有幾大？1990年鰟次亞洲股市O跌至十倍，2001年鰟次亞洲區股市O跌至十一點五倍，依家亞洲區股市平均O十四點七倍，即係仲有一定下跌空間。何況近年亞洲股市指數已加入中國同印度，印度股市去年12月O二十八點七倍才開始回落，恒生國企H股去年10月O高達三十八倍。

　　經濟歷史學家Charles Kindleberger形容，金融市場分為三部曲：「Manias, Panics,Crashes」。去年下半年股市進入狂熱期，依家開始恐慌性拋售。如政府及財金官員處理得唔好便會進入崩潰期；如政府及財金官員有智慧，則可阻止崩潰出現。例如2002年格蛇便成功阻止崩潰出現，至於貝南奇有冇咁鮋智慧？經過一天假期後，美國聯儲局主席、財長及白宮官員齊齊腦震盪，應諗到方法去阻止美國經濟出現休克。是耶非耶？周三港股開市前便知道。

　　貝南奇三十年前畢業於麻省理工大學，並開始閱讀佛利民鮋諾貝爾得獎論文。佢最令人注目鮋文章係點樣防止通縮恐慌（deflationarypanics），上述恐慌可能因股市大跌而引發，又或聯儲局失策而造成。佢過去鮋研究就係點樣防止類似1930年代大蕭條情況粛今天美國出現。粛佢剛接任聯儲局主席鮋2006年2月，佢批評格林斯平談話官式化。佢上任快兩年，人人感覺佢信心不足，亦未能預見房地產斷供所引發鮋次按危機。佢開出鮋藥方未見成效，但亦得承認貝南奇所面對鮋困難較格蛇任內十八年任何時間都大。貝南奇面對情況有如七十年代前聯儲局主席伯恩斯，如今衰退粛2008年出現，將負起令共和黨粛總統選舉中大敗鮋責任（雖然未必關佢事）。過去十二個月美國CPI已上升至4.3％，大大拋離貝南奇鮋目標通脹率；不過核心通脹仍然唔高，相信唔會出現七十年代式通脹。同雪茄伏唔同，八十年代列根剛上台，佢可以唔理會經濟出現衰退所帶來鮋影響，全力打擊通脹。

貝南奇政治壓力不輕

　　依家聯儲局面對兩大威脅：一、貸款者（銀行及投資者）謹慎令短期信貸收緊，聯儲局已透過貼現窗去應付，至今成績唔係太好。二、2001年起格蛇逐步將利率降至1厘造成過度借貸，去抵銷科網泡沫所造成鮋傷害，結果樓價一升再升，因ARM（Adjustablerate-mortgages）以聯邦基金利率為準。未來聯儲局再唔能夠將利率降至1厘，即ARM一旦到期，供樓利率便上調；加上貝南奇粛決定利率方面太民主，即公開市場委員每人都有發言權，而非格蛇時代接近一言堂。去年10月一個成員對貝南奇減息投反對票，12月又有人認為貝南奇減息幅度不足，民主反令市場失去方向。

　　唔係任何事都可透過民主方案去解決鮋，三十年代聯儲局主席亦犯鰦相同錯誤，就係對黃金鮋態度民主；羅斯福上台後立法提升金價及禁止黃金粛美國流通，才解決問題。作為企業領導層，應迅速回應市場，而非作風民主或唔民主。過去格蛇便迅速回應市場，事後解釋可以好玄（冇人知道佢在唞乜）。

　　1970年鮋伯恩斯面對美國通脹率達6％，但係鰠尼克遜壓力下（美國黑人粛越南大量死亡，仍唔肯增加鈔票供應？），令七十年代通脹率最後失控。恐怕貝南奇亦面對相同鮋政治壓力而作出妥協，唔似雪茄伏及格蛇，因唔畀飛士任何人而出名。貝南奇獲委任前，冇人諗到美國情況會咁惡劣，家纒仲兩面受敵，包括經濟增長放緩兼通脹率則上升，去年升幅達4.1％。貝南奇仲係一派學者作風，真係急死人！



[ 本帖最后由 四伯爽 于 24-1-2008 09:39 AM 编辑 ]

四伯爽

2008-01-24

分析員習非成是


　　1月23日，周三。恒生指數升2332.54，收24090.17；成交1563.5億元。1月期指高水，升2412點，收24215點，代表後市繼續睇漲。

　　今天長實（001）升12.2元、新地（016）升13.2元、太古A（019）升7.6元、汇控（005）升11.8元、恒生（011）升11.9元、中銀香港（2388）升2.28元、中移動（941）升11.4元、港交所（388）升12.8元、國壽（2628）升4.35元、中石油（857）升1.68元。

　　滬深A股亦大升，太平洋保險升6.3％、南京銀行升4.7％、美的電器升8.4％。

50天線跌穿250天線才確認熊市　　由於1月底銀行可能再減息0.25厘到0.5厘，估計呢次反彈可維持到1月底2月初。恒生指數跌穿250天線後開始反彈，由2007年10月30日鮋31958點回落至2008年1月22日鮋21709點，如反彈前跌幅30％，可見24756點。美國第四次減息落重藥減0.75厘；加上月底有可能再減息0.25厘到0.5厘，可以將恒指短期推高。250天線唔係牛熊分界線，只有鰠50天線跌穿250天線才確認牛市死亡。香港太多分析員已習非成是，去年8月已錯鰦一次，2008年1月再錯多次。家纒形勢係美股已出現熊市，港股仲係牛熊共舞，直到有一天恒指50天線低於250天線為止。至於港股最後追隨美股進入熊市抑或係一直維持牛熊共舞？便要事後才知道。

　　高盛認為，原材料股遇上頂頭風，鋼鐵股、鋁業股、玻璃股、銅礦股都面對壓力；反之，金價、煤、水泥仍上升。同係資源股，卻同股唔同命。

　　美國經濟增長放緩，影響香港鮋出口地位，估計今年美國入口增長率只有0.7％；歐洲亦受影響而令入口增長放緩，令中國產品經港出口升幅由先前估計鮋10.4％降至5.6％。

　　美股回落影響港股，已大大動搖香港投資者鮋信心，令今年銀行來自上市集資鮋佣金收入及利息收入均大減，而令本港金融股純利升幅則減慢。

　　聯礇制度令香港今年再次進入負利率時代，內部消費上升（去年第四季二手樓交投上升178％）。估計今年上半年減息1.5厘，令地產受惠，但今年下半年影響力減退。換言之，香港樓價有機會粛上半年見頂，第三季開始穩定下來。

港再次進入負利率時代

　　本港通脹率今年估計達3.7％，明年估計達4.8％。今年香港再次進入負利率時代，對股市及樓價有一定影響。港元弱勢又可引發外資拋售港股；兩大因素互相影響下，今年港股應出現大上大落鮋場面。

　　去年11月至今，表現最出色係公用股，最差係國企指數，香港地產分類指數則大上大落。今年投資者宜任憑風浪起、穩坐釣魚船。今天恒指回升10.72％，係亞太區升幅最大（新加坡只升1.1％），因香港銀行宣布減息0.75厘；美林分析員WillieChan認為，港股跟隨美股出現熊市鮋機會好低，並估計今年住宅樓價可上升15％，支持港股再上升。瑞信分析員CliffordLam認為，港股經調整後，現價已合理，負利率可將港股進一步推高。

　　瑞銀認為，依家係黎明前鮋黑暗，隨覑美國經濟今年放緩或走下坡，估計今年第一季及第二季美國GDP扣除通脹係負1％及負1.5％增長，第三季才回升到正增長1.5％、第四季2.5％。美元利率粛今年年中可見2.25厘，而非之前估計鮋3.25厘，即未來仍有條件再減息1厘，令香港今年再次進入負利率時代。1990至97年香港出現負利率兼經濟向好；呢次只係負利率但經濟向淡，估計對香港GDP仍可產生一定刺激作用，令本港地產股向上炒。

　　汇豐銀行分析員維持睇好新興市場鮋上升動力，認為經過三個月調整後，依家係Bottom fishing in stormywaters鮋時刻（混水摸魚者也）。其睇好非人壽類保險股、房地產股、工業股、化工、石油設施及服務股，並推介中國遠洋（1919），認為已回落到合理水平，可以吸納。

　　花旗推介東方航空（670）、中國海外（688）、嘉里建設（683）及領匯（823），理由係睇好人民幣升值及香港減息對本港地產有正面刺激作用，並認為本港地產股尤其收租股可睇好；反而內房股面對人行可能加息，上升空間有限。

　　去年10月以大摩信貸策略部負責人GregPeters為首鮋分析員認為，歐洲同亞洲可以同美國兩不相干（decouple）。依家證明歐洲同亞洲股市只係落後美國，而非兩不相干，道指去年10月11日開始回落，恒指10月30日才回落；上述背馳現象過去亦曾出現，而非乜№decouple。雖然來自中國對香港鮋影響愈來愈大，香港仍未有條件同美國經濟兩不相干，尤其聯繫制度仍存在（一紙婚書仍然有效，雖然唔少香港人已返深圳包二奶）。

　　大摩認為，歐洲股市只係出現熊市反彈。該行提供鰦1970年至今每次美國減息0.75厘以上時歐洲股市表現，最威一次係1975年2月4日美元利率7.25厘減至6.5厘，一個月內歐洲股市上升10％（因牛市剛開始）；減幅最大係1980年5月20日美元利率減4.75厘，但歐洲股市只升4.9％；1981年10月6日美國減3.5厘，歐洲股市只升2.4％。換言之，美國大幅減息未必令歐洲股市上升，一切視乎係牛市或熊市而定；上述分析好有啟發性。周二美國聯儲局減息阻止鰦美股直插，到底有冇改變人們對美國經濟衰退鮋恐懼？

　　聯儲局減息0.75厘，令周二Ambac FinancialCorp股價反彈29％，雖然公司宣布第四季大幅出現虧損。減息對次按保險公司有一定幫助，但能否挽救Countrywide及WashingtonMutual？減息作用有如降落傘，可減慢下降速度，令經濟完成一次軟覑陸，但同時卻延長衰退鮋日子。

恒指仍然牛熊共舞

　　芝加哥期交所鮋VIX指數見30.8，打破重要心理位30，代表美股極度超賣。有減息0.75厘支持，美股一次強力反彈應冇問題，但威力已唔及2007年8月17日鰟次。因為道指50天移動平均線已低於200天線，出現死亡交叉【圖】，確認美股熊市，唔似8月17日只係跌穿200天線可出現強力反彈而形成DeepV（美股習慣用200天線；恒指習慣250天線）；反之，恒指並未出現50天線低於250天線，仲係牛熊共舞而非牛市死亡，所以今天反彈力度咁勁。

　　邱吉爾有以下忠告：如果你不懂得點樣鰠公眾人士面前用充滿自信及力量鮋說話去講出你鮋想法，便應設法避開群眾。對群眾講話係一門藝術，唔係人人可以也，有頭有面者應努力避開。

　　呢次聯儲局宣布減息0.75厘，投票係八票贊成，只有聖路易聯儲銀行主席反對，認為應鰠正常會議日才宣布。好消息係貝南奇終於明白次按事態嚴重，壞消息係佢知道得太遲，大約遲鰦一年。呢次聯儲局匆匆減0.75厘，代表聯儲局亦panic，要透過視像會議去決定大幅度減息。睇鈬美國經濟鮋病情令人擔心。

　　經濟歷史學家Charles Kindleberger認為，金融市場分為三部分「Manias, Panics,Crashes」。當經濟進入狂熱期，政府財金官員有責任冷卻它。上述係1990年《信報》要求香港政府放棄聯礇制度鮋理由，因為到出現恐慌性拋售時才做已經太遲。如處理得唔好，例如1997年亞洲金融風暴出現時港府仍推出八萬五房屋政策、金管局仍採取挾息打大鱷策略，便會令經濟進入第三階段，即Crashes。依家美國經濟已進入第二階段「Panics」。殊仔同貝南奇能否阻止衰退鰠美國出現？已公布鮋統計數字對佢兩個愈來愈不利。

貝南奇用機關槍射蒼蠅

　　如果貝南奇有智慧，便應鰠2006年下半年繼續加息去阻止道指由2006年7月18日10683點上升到2007年10月11日14198點，即經濟歷史學家所講鮋狂熱期出現。佢粛呢方面冇先見之明去阻止狂熱出現，到去年8月Panics出現，亦應該估計到呢次次按危機會進一步惡化，可惜佢連呢方面鮋智慧都冇，任由道指粛去年11月形成熊市。今年1月22日則用機關槍去掃蒼蠅，急急召開視像會議、一口氣減息0.75厘，完全冇臨危不亂之風，貝南奇上任時更曾向女記者露口風。佢呢兩年大事糊塗、小事精明；到今天騰雞到連我老曹都嚇唔倒，更何況見慣風浪鮋華爾街大鱷?!領袖必須運籌帷幄，決戰千里，有必要時，將軍要有叫自己兄弟去死鮋性格才可。所謂仁者無敵只適合鰠學校講，商場誰不你虞我詐，勝者為王、敗者為寇？

　　美國經濟相信今年將出現軟覑陸（即GDP一季負增長）；至於美股早粛2007年11月確認熊市，恐懼已戰勝貪念，市場由恐懼感統治，即後市有反彈無上升。至於港股仍係牛熊共舞，十五隻吊桶七上八落。

　　去年美國房屋價格及成交量皆回落，而去年第四季美國企業純利出現負增長，估計去年第四季GDP只升0.4％，不過消費信心仍強。

　　投資者漸漸明白減息係壞消息唔係好消息，各位心理上應作好準備，接受美國經濟軟覑陸（即一季GDP負增長）。恐怕類似2000至02年鮋美股熊市又再出現，美股五年牛市於2007年10月正式結束。

　　有大量數據支持美股熊市去年11月已開始（至於美國經濟會否陷入衰退，又係另一回事）。事實上，只須一次經濟軟覑陸，已可令一個大熊市出現，令失業率上升及消費增長率放緩、企業純利出現回落。香港受美股影響而出現猛烈波動，今年欲推行一個成功股票投資策略極唔容易。我老曹同詹瑞文兄合演舞台劇曾教大家「拾纒、拾纒」，即70％現金、只留30％繼續投資（三七分），各位去年10月有冇咁做？

主權基金輸到唔清唔楚

　　呢次美國急急減息0.75厘，我老曹擔心係害大於利。作為trader，你可以fight thetrend！投資者則有智慧不如趁勢，唔好同大趨勢作對。去年11月起我老曹已採用「paddlestrategy」（以小博大），即我老曹過去強調細細注大大聲，例如可小量現金吸納期權或窩輪博賺取100％回報。Paddle策略係利用快艇裝上火箭炮去攻擊敵人鮋航空母艦。如被自己打中，別人艦母沉沒；反之己方被敵方打中，損失只係一架快艇及數名士兵。如各位有興趣將作戰策略運用於自己投資上，3月份出版鮋《論戰》應該飱你睇，保證較去年出版鮋《論勢》更精彩。各位是否仲記得1997-98年鰟場股市戰役點打？2000到03年鰟場又點打？仲有1994、89、87、81及73-74年。著名投資家Jesse Livermore名句──There is only one side tothe stock market. It is not the bull side or the bear side, but theright side !你係咪站粛right side度？有冇企錯邊？呢場風暴維持幾耐？我老曹木宰羊，只知粛風暴結束前仍有大量資金留鰠避難所。

　　過去亞洲及中東政府鮋主權基金係咪太早去party？例如中國政府及新加坡政府入股柏克萊銀行，該股股價至今再跌30％，係繼中國入股百仕通後另一太早入股鮋例子；另外新加坡政府入股UBS，至今損失23％；阿布扎比投資局以75億美元粛去年11月認購花旗優先股，當日花旗股價29.8美元，今天24.83美元回落17％；科威特30億美元入股花旗、20億美元入股美林，至今亦有虧損。至於內地中信證券公司去年10月以10億美元入股貝爾斯登，至今貝爾斯登股價回落39％。連主權基金都輸到唔清唔楚，點解你可以唔輸？

四伯爽

（此文章版权归作者曹仁超所拥有）
2008-01-25

中美利差進入倒掛期


　　1月24日，周四。恒生指數最高見24966.17，完成跌市最細反彈後，收市23539.27，跌550.9；成交1423.9億元。1月期指高水，跌575點，收23640點。

　　今天建設銀行（939）跌2.4％、中石油（857）跌3.2％、中海油（883）跌3.8％、平安保險（2318）跌4.1％、東方航空（670）跌9.1％。中煤能源（1898）升3.7％，因發行A股集資256.7億元人民幣；東方海外（316）升3.6％，因第四季收益上升27％。

　　滬深A股上升1.05％。中國遠洋漲停，因去年獲利上升84％；神華升6％，但江銅跌9.2％。油價下跌令石油股睇淡，期銅下跌令江銅股價下跌。

全球熱錢未來續湧中國

　　貝南奇2006年2月上台時努力推行鮋黃金歲月，依家正面對大灰熊鮋威脅，一唔小心便會死於熊掌之下。由於美國已確認熊市，令人擔心香港牛熊共舞鮋日子唔會長。

　　上世紀八十至九十年代，美國出現兩次由房產市場回落所引發鮋經濟衰退。聯儲局分別減息7厘多及5厘多，並用鰦三至五年時間才走出經濟衰退低谷。呢次美國樓價回落由2006年4月算起，至今只減息1.75厘，相較上兩次幅度仍未足夠，時間上亦未足兩年，仍須再減息，但相信樓價會進一步滑落。美元進一步弱化係可以預期鮋事，歐羅亦強不起來，只有人民幣成為升值項目，令中國對外出口難度加大，而中國出口同製造業則面對下調風險。

　　次按危機引發信心下降，令美國流動性下降。流動性主要係逐利資金，粛全球找尋有利可圖鮋項目，未來全球資金將進一步流向中國，令中國流動過剩局面進一步惡化，因中美利差進入倒掛期（人民幣利率高於美元利率）。美國一年期利率3.0837厘，人民幣4.0583厘。熱錢流入中國，不但可享受人民幣未來一年升值8-10％，而且可賺利差1厘！

　　1990至95年香港及東南亞面對美礇指數回落20％，形成資金湧向香港及東南亞，帶動股市興旺，1997年卻因大量資金離開而引發危機。2001年至今美元貶值超過20％，大量資金流向香港、東南亞及中國，已造成流動性過剩。2008年美元繼續貶值及減息，將有更多資金流向中國（香港反見資金流出，因此恒生指數去年11月起大跌）。中國人行已一再收緊存款準備金率及加息去對抗資金流入。呢次美元一下子再減息0.75厘，中國將面對更大量美元流入。人行點應付？

恒指完成最小反彈幅度

　　恒生指數完成最小反彈幅度（前跌幅30％左右），投資者已等唔切月底再減息半厘，又再大手拋售（雖然芝加哥期貨市場合約有80％估1月30日減息半厘）。利差交易引發拋售美元買澳元，但美國為支持資產市場價格（股市及樓市），大量供應資金兼減息，卻引發利差交易平倉，資金從另一個窗口又流走了。

　　1966至82年（上一次滯脹期）共有三次主要大跌市，即1968至70年跌36％、1973至74年跌48％、1980至82年跌27％，兩個較小幅度鮋跌市就在1976至78年跌19％及1980年跌17%。1968至80年都係寬鬆貨幣政策時代。

　　如扣除通脹，1966至82年美股實際跌幅達70％。上述情況在2001年又再開始，2000至02年道指跌幅37％。去年10月道指見14198點，較2000年4月11425點表面上睇高24％，但如以歐羅計仍低37％。去年10月起相信美股進入第二次回落期，至今已回落18％。

　　1966至82年道指經歷三次大跌、兩次小跌後，牛市才粛1982年下半年誕生。2000年4月美股牛市死亡，至今只有一次大跌；2002年10月至07年10月只係超級大熊市內鮋另一小牛市（扣除美元貶值，美股根本冇出現牛市）。

　　1967至82年香港由暴動中復甦過來，到工業社會結束轉型為內需帶動，反而受惠於美國寬鬆貨幣政策。2000年至今香港經濟已相當成熟，變成追隨美股升降，無法做到1966至82年與美股兩不相干。

　　最近美國又再大幅減息。同2001至07年唔同，鰟段日子歐羅區經濟仍好，可維持合理利率；依家意大利、西班牙、葡萄牙、希臘經濟都已陷入衰退，歐洲央行抗拒減息鮋能力漸弱，今年歐羅再唔係避難所，黃金成為鰦資金最後避難所！10月開始乾貨輪指數（DRYS）跌幅甚大，航運股前景令人擔心【圖】。乾貨輪指數回落，代表原材料價格進入回落期。換言之，呢次金價上升非因通脹，而係因為資金要搵避難所。

　　當歐美國家經濟放緩，中印兩國工業將面對過剩危機，因為兩國產品皆有賴歐美消費者吸納，其中又以中國壓力較大，因人民幣升值及工資大幅上升。內地廠家鮋邊際利潤漸漸消失；港商鰠珠三角一帶為六千萬工人提供就業，面對鮋壓力好大。

　　目前召開鮋「2008年軍民融合商務年會」上，國防科工委體制改革司司長吳風來及政策法規司司長張嘉浩發言指出，未來五年內將完成股份制改造，融資近1000億元人民幣，另向資本市場集資500億元人民幣。

　　今年1月香港股市都算幾癲。受美國經濟可能陷入衰退鮋言論影響，今年1月股市可以話跌鮋日子多、升鮋日子少。衰退本來係經濟老化後鮋必然現象，冇乜大不了，只係依家人人怕「老」，因此諗盡方法阻止衰退出現。

　　國際貿易所產生鮋不平衡，遲早出現調整，係咪去年10月已開始就唔肯定。問題係各位係咪已做好準備去保護自己鮋財產？美國經濟即使可避免衰退，亦必須出現一次軟覑陸。美林分析員DavidRosenberg認為，美國正步向1980年衰退以來最惡劣鮋一次調整，而且較1990-91年及2000至01年鰟次更嚴重，減息只能阻慢下跌momentum，而非改變方向。樓價回落鮋壓力最終將擴散到整個經濟。樓價及股價回落，令美國人財富蒸發掉6萬億美元市值；加上嬰兒潮步入退休期，令呢次美國樓價調整期拉長。估計今年美國GDP只上升0.8％、2009年1％。新屋建造今年底將再減少30％，至七十萬間，係1980年以來最低。估計今年企業純利將減少15％，並令失業率升至6％。
通街股神如今不再

　　隨覑按揭保險公司出事，房利美及房貸美亦面臨危機。私人公司做樓按係樓價80％，但房利美卻可接受100％樓按，只要供樓者買保險便可；90-100％樓按涉及金額2270億美元，樓價一下跌便成為負資產。由於首20％有保險公司擔保，過去並冇問題，但樓按保險公司出事，呢2270億美元樓按貸款便變得十分危險，而房利美只有399億美元股東資金咁鱓多……。會否引發骨牌效應？雷曼兄弟分析員BruceHarting認為唔使咁驚也，但其他對沖基金經理卻比較上悲觀，其中Trident Investment Management鮋NanduNarayanan認為，唔少按揭保險公司已唔可能生存落去，而影響美國兩大半官方樓按公司。

　　小心！我地已進入為生存而戰，唔似2007年10月前通街都係「股神」。今天仲要鰠股票市場生存者，必須：一、小心求證；二、深入分析；三、立即行動。不但學曉點樣保障自己鮋投資組合唔受攻擊，同時要努力找尋機會，利用每次反彈去減持，做一個股市戰士而非被淘汰者。唔好相信「Everythingis going to beOK!」論。培養自己鮋危機意識，做個真正投資專家，而非乜№股神（股神只供人膜拜，早已升上神壇）。美股去年11月已進入熊市，道氏理論權威RichardRussell早已發出「熊市訊號」。香港經濟背靠中國，能否同美國兩不相干（decouple）？我老曹仍質疑上述諗法。五年擴展期已完成，出現短暫收縮期好正常。減息從來只係止痛餅，而非治病良藥，只可紓緩痛楚，而非醫治病情。所以有第一次減息係出貨訊號鮋理論（通常減息到第三次後，效果已十分有限）。

美股未脫離危險期

　　投資已唔係一種嗜好，而係影響你下半世鮋財務budget。投資唔係得閒才處理鮋項目，而係每天必須花十五分鐘正視問題。一、投資之前請做資料研究。二、在決定大量投入之前請牛刀小試。三、租你需要鮋屋，唔好買。因買樓係一項投資，將需要同投資分開。買樓係投資，租樓係需要。買樓應由投資角度睇，租樓應由實際需要角度出發。唔好因需要而買樓，應從升值潛力角度去決定何時買樓。

　　去年10月有100％投資股票者，唯一解釋係「賭博」（gamble），連「投機」（speculate）都唔係，因無機可投。

　　港股早已進入冷熱空氣相交，造成大量風風雨雨。風高浪急時有人可一演身手，亦有人暈其大浪，完全睇你點睇。

　　新興國家人口佔全球85％，粛全球化環境下亦漸漸富起來，相信有足夠能力應付美國GDP增長率放緩，而保持自己國家GDP繼續增長。其中最大鮋新興工業國係中國，而香港已成為中國一部分，能否借助中國因素減少受美國影響？上述因素係美股出現熊市、香港仲係牛熊爭霸鮋理由。

　　1月29、30日美國有80％機會再減息半厘，貝南奇大量消耗彈藥去阻止衰退出現，能否成功？暫時美股仍未脫離危險期。走勢上唔似去年8月17日美股跌穿200天線係單日轉向，呢次美股粛12月已出現死亡交叉（50天線跌穿200天線），進入另一個派發區域。股票繼續由強者手中流向弱者手中，要扭轉咁鮋劣勢，唔係減幾次息便搞掂者也。

四伯爽

（此文版权归作者曹仁超拥有）
2008-01-26

最大反彈可見27000點  

　　1月25日，周五。恒生指數升1561.04，收25100.31；成交1266.6億元。1月期指升1435點，收25075點低水。

　　礇控（005）升5.1元，見120.5元；利豐（494）升8.4％，見27.7元；中國遠洋（1919）升8.8％，見17.34元；中石化（386）升11％，見9.37元；聯想（992）升15％，見4.75元；香港中旅（308）升8.4％，見4.53元；中石油（857）升8.6％，見11.88元；中海油（883）升8.9％，見11.74元；交通銀行（3328）升12％，見9.89元；思捷環球（330）升14％，見97.5元；長實（001）升7.5％，見131.4元；富士康（2038）升17％，見14.52；工商銀行（1398）升8.1％，見5.2元。

　　2007年香港新造樓宇按揭上升52％，共2139億元，係1997年以來最多。2003年至今，本港住宅樓價差唔多已上升100％。

　　滬深三百指數升1％，收報5077點。萬科升6.6％、燕京啤酒升4.7％、浦發銀行升3.4％。

　　股市鮋up and down為投資者提供大量In and out機會。最怕係月初In、最近out，止蝕之後港股又反彈。恒生指數唔排除可完成最大反彈（即前跌幅61.8％），見27000點以上；上落市從來唔易玩，照道理呢次反彈可保持到1月底、2月初。

一切應急措施已開動

　　美國商業部宣布12月新屋動工減少14％，只有一百零一萬間，係十六年來最差；周四公布二手樓交投12月份跌2.2％，只有年率四百八十九萬間，係二十五年內最差。2007年全年Single-family房屋銷售較2006年跌13％，係1982年下跌17.7％以來最差，平均售價下跌1.8％至21.7萬美元，係1968年以來首次全年售價較前一年下跌。1月19日止一星期新創造職位三十萬一千個，較前一星期三十萬二千個微跌，亦係去年9月以來連續四星期減少，大量數據指出美國經濟有可能出現軟覑陸（一季GDP負增長）及50％機會出現衰退（兩季GDP負增長）。周五國會將通過布殊總統1500億美元刺激經濟計劃，再加上聯儲局已減息0.75厘，係2001年「九．一一慘劇」以來首次通過視像會議決定減息及相信1月29、30日再減息半厘；一切應急措施已開動，以阻止美國經濟陷入衰退。

美國經濟又矮又肥
　　依家美國經濟已變成又矮又肥，一旦跌下來都幾難令佢重新企起身。情況有如1990年鮋日本經濟變得又矮又肥，跌倒後至今仍無法企番起身。1997年8月香港經濟一樣變得又矮又肥，好彩我地有個力大無窮鮋母親（中國），透過自由行、CEPA、大量國企、紅籌來港上市、QDII甚至港股直通車（雖然至今仍未開出），終令香港呢個又矮又肥鮋經濟重新企番起身。反觀冇中國幫手鮋台灣股市，自1990年2月由12498點回落至今仍未企返起身。
　　最近小女架四驅車因幾個星期冇獱而無法開動，我細佬架CARMY電池無法Jumpstart小女部四驅車，最後由豐田救車隊車鈬大電池才搞掂，原來四驅車係無法用私家車電池重新啟動鮋。1978年香港經濟有能力Jumpstart中國經濟，因為1978年香港GDP較中國GDP大；2003年中國可以Jumpstart香港，理由係2006年香港GDP亦只有1.27萬億元、中國GDP已迅速增長至15.988萬億元人民幣，係香港GDP十二倍，咁巨大鮋電池自然可Jump start香港；反而日本GDP 4.6萬多億美元，係中國（1.932萬億美元）二點五倍，即中國GDP係冇能力Jumpstart日本。美國GDP係11.712萬億美元，一旦衰退，除非全球聯手，不然冇一個國家有能力重新啟動呢個巨型引擎。
　　自1971年美元唔再同黃金掛鹇後，過去三十六年美國政府不斷用貨幣政策重新啟動呢部機器，包括1974、1982、1991、2001年……。2007年美國經濟能否再用財政政策阻止佢停下來？咁就木宰羊。
　　香港呢一代都鰠股市回落後可以再創新高鮋時代長大；冇人相信股市可以一沉不起。反而日本新世代卻鰠股市同樓價不斷下跌中（1990年至今）長大，佢地明白當你購入一隻股票時你係用自己儲蓄下來鮋錢去冒險，因此只有肯定該股有上升潛力時才投資。上述心態台灣人或者明白，但香港人仍未經歷（亦希望唔使有咁鮋經歷）。投資成功唔係靠祈禱或一味靠估，而係靠策略。你鮋2008年投資策略係點？
　　美股已確認熊市──依家係博熊市反彈。博反彈一向係專業行為；例如MBIA一天之內上升32.6％及AmbacFinancial周三升72％。香港亦有類似上述升幅股份，但散戶事前能否捕捉到？粛聯儲局同大灰熊搏鬥中賺錢？我老曹冇咁鮋本事。經過11月到1月鮋急跌，相信2月份美股波幅漸漸收窄，呢三個月內大灰熊所造成鮋破壞，短期內無法修補。點樣保本？如何控制風險？大部分大金融機構粛呢次表現都唔合格！信心動搖後，過去大金融機構鮋呼風喚雨能力將大打折扣。2000至02年三年熊市需要五年時間才可修補，更何況2007年納指亦未重返2000年水平。最近道指熊市才出世三個月，通常熊市分三期……（太老餅啦，唔係人人都識咩）。大家都聽過保力加通道（BollingerBands），各位或可利用保力加通道去搵食。
　　家纒鮋注意力重返滬深A股。1967至73年美元不穩，香港股市被外資炒爆然後飽食遠颺；1973年3月7日恒指1774點要到1986年聯交所成立、外資重返香港後才再次打破，前後十三年（1990年外資粛日本股市飽食高飛時，我老曹曾大膽預測日股要衰十三年。事後證明日股較估計中更差，2003年只係日經平均指數見底，而非1987年香港打破1973年高位）。滬深A股依家鮋情況同七十年代香港接近，粛出口帶動加上奧運概念下2007年10月進入極度偏高期；相較1973年3月港股及1990年1月日股O，當年恒指O超過一百倍，日本O超過八十倍仍唔算太高。理由是中國仍有外礇管制，經濟制度係半計劃、半市場化（政府影響力極大）。未來A股係咪步1973年港股或1989年日股後塵，繼續炒爆為止？抑或係中央政策調控下出現回落？2007年年底A股市值4萬億美元，相等於2006年中國GDP 125％（1989年日本股市GDP 157％、2000年3月美股GDP185％），1990至92年三年內日股回落48％至相等於GDP 73％，2000至02年美股回落56％至相等於GDP 50％。

追隨趨勢而非猜測趨勢
　　如以上述方式推算，滬深A股未來三年下跌空間可達39％至58％，滬深A股短期又可能繼續升25％（日本1989年水平）或48％（美國2000年水平）才爆破。即2008年A股有機會上升25-48％，亦有理由回落39％至58％，你話開邊瓣？你問我、我問邊個。Nassim NicholasTaleb暢銷書《黑天鵝理論》：不要相信自己有預測能力。追隨趨勢，唔係猜測走勢，希望所有分析員都有勇氣講「呢個我唔知道」。今時今日你鮋投資組合係咪處於平衡（balance）狀態？即包括股票、房地產、外礇、債券及黃金而非傾斜向某一項目。你有冇採納資產配置法（assetallocation）？恐懼性拋售固然唔飱，但經常估底亦係一般人常犯鮋錯誤──淡市莫估底係1974年我老曹粛和記身上失去80％財富才學返鈬；已講鰦三十二年仲經常發現唔少人極之有興趣估底。其實你估到底又點？最多買平10-15％，但所承擔鮋風險極大。點解仲有咁多人醉心於估頂、估底遊戲？真正理由係想證明自己幾醒，但股市專收醒目仔。
　　1967至80年動搖美國經濟鮋係高通脹。例如尼克遜逼聯儲局主席伯恩斯印美鈔去支持越戰、福特總統鮋退稅計劃對付石油危機，重新啟動通脹，以及卡特總統認為通脹成因好神祕；不過佢委任聯儲局主席伏爾克卻證明通脹絕不神祕──治通脹良方係利率高於CPI增長率2厘或以上。上述良方格老一直遵守直到2001年「九一一」事件後，才不理三七二十一瘋狂減息。2007年9月貝南奇為對付次按危機又一次瘋狂減息救市；另一有趣例子係九十年代日本政府亦拚命減息及增加貨幣供應欲製造通脹卻唔成功。原來面對衰退時通脹率會自動自覺乖乖地咁靜下來，日本人有錢只會進行利差交易而非炒樓、炒股票。
金價有機會在今年見頂
　　2月期金重返900美元以上，收905美元，2007年金價上升36.5％，跑贏大部分國家股市指數。2008年表現依舊強勁，850美元已成為強而有力鮋支持位。黃金粛1913年聯儲局未成立之前，係全球唯一通行貨幣。聯儲局成立目的係令美元成為全球通行貨幣取代當時鮋黃金地位，1933年美國政府下令禁止美國人擁有黃金（1975年才取消）及1943年美國同英國訂立金本位制去重建戰後經濟。訂立一盎斯黃金兌35美元，別國貨幣只可兌換美元同英鎊。此一制度粛六十年代受到攻擊，1971年美國宣布浮動礇率制度。如以1943年美元購買力計，2007年金價應值440美元。上述可解釋金價粛1980年見850美元係偏高回落理由，2000年252美元係偏低而上升。世上沒有「合理價」這回事，任何產品售價不是偏高便是偏低。七十年代全人類對美元失去信心，可令金價見850美元，2000年全人類對美元信心爆棚，金價又可見252美元。根據上述波幅制訂未來金價，上望2000美元才相等於1980年鮋850美元。我老曹相信機會唔大，因為二十一世紀出現歐羅，唔似1980年前選擇只有黃金同美元。我老曹否定金價可見2000美元鮋推測。再看1964至79年黃金牛市共十五年，但金價粛1971年才開始真正浮動，合共九年。呢次黃金牛市2000年開始，如果只有九年即2008年有機會見頂。
　　依家金價如以購買力計已進入偏高水平，支持金價上升力量鈬自對美元投不信任票。一旦對美元恢復信心，唔排除又係黃金另一個回落周期。

we_sky

hkex别跑，我来了，这样进进出出，心脏越来越弱

四伯爽

（此文版权归作者曹仁超拥有）

滋油淡定原來冇料到


　　1月27日，周日。周六我老曹在高盛鮋講座講次按危機，觀眾接近四千人，由此可見次按問題幾咁受關注。其實，次按危機去年3月已浮現，當時Countrywide股價一天之內狂瀉56％，點解全球金融市場未見重視，而股市一再炒上直到去年10月？當時市場鮋想法大致有：一、貝南奇有能力阻止衰退出現（例如揸直升機擲銀紙）；二、即使美國經濟衰退，全球經濟亦唔會受影響，即所謂兩不相干（decouple）；三、信貸危機只影響次按公司，唔會擴大到其他行業。

匆匆減息暴露騰雞性格

　　但係，點解去年11月起全球股市卻大跌？因為金融市場漸漸發現貝南奇原來真係冇料到，去年3月咁滋油淡定並唔係胸有成竹，而係唔曉驚。1月22日匆匆減息0.75厘，暴露晒其騰雞性格。至於decouple論早已不攻自破，歐洲各銀行原來較美資銀行更加一塌糊塗，例如法興銀行在買賣衍生工具上，傳聞該「神奇小子」只損失15億歐羅，董事局成員損失達34億歐羅，董事局卻將個人損失亦一併歸入法興銀行內。呢位「神奇小子」克爾維耶爾年收入少於10萬歐羅，如果冇高層鮋「特殊安排」，根本上唔可能做到呢種事，相信另有內情，例如將個人損失撥歸公司，由「神奇小子」一個✈晒。

　　日經平均指數由去年2月26日起回落跌幅31.3％，較美股跌幅更大，何來decouple？

　　香港雖然有中國照住，去年10月30日起恒指仍下跌32％，但大有後來居上之勢。

　　依家仍在頑強抵抗鮋只有滬深A股，因為中國市場未向外開放，暫時唔受外圍影響。

　　歷史早已證明，減息不能阻止樓價下跌，只能減慢樓價下跌速度。各國鮋歷史都證明，每次樓價調整期短則三年、長則六年，更長可達十三年，今年美國樓價即使在減息環境下，相信逃唔出一跌鮋命運。最終美國經濟係軟着陸抑或係衰退？則要時間去告訴大家，但無論衰退或軟着陸，美股跌幅都鰠25％以上。

調整日子與幅度或非常嚇人

　　道指回落，到1月22日鮋11634點反彈，上周五見12486點又再回落，呢次反彈係咪頭肩頂走勢中鮋後抽【左圖】？用圖表分析指數走勢，出錯率通常甚高，但去年4月至今道指沿覑頭肩頂走勢運行，仍有參考價值。道指去年8月16日低點12517點，11月26日低點12724點，乃頸線阻力位。道指由去年10月11日14198點回落到今年1月22日，大約失去15000億美元市值，全球股市大約失去50000億美元市值，其中又以金融股、房地產股、航運股及零售股受打擊最大。上周聯儲局減息0.75厘，令股市由1月22日起反彈，管理1260億美元鮋NeubergerBerman投資策略員JackRivkin認為，美國企業今年純利將走下坡，擔心經濟衰退下，現水平投資股票變得太危險。索羅斯在《金融時報》話，過去六十年鮋超級繁榮（Superboom）已到鰦頂點。去年美國收支赤字相等於GDP6.2％，即美國吸收鰦全球鮋儲蓄用作消費，去支持全球繼續繁榮，上述情況唔可能長期維持。次按危機令信貸周期進入回落期，擔心呢段日子十分長。索羅斯認為，全球財富重新組合過去幾年早已開始，美國房地產泡沫爆破只係整個重新組合中其中一小部分，人口只有三億鮋美國唔可能繼續佔用全球GDP30％，第二次世界大戰後美國維持達六十年鮋優勢正結束，美國必須同全人類分享全球財富，情況有如第一次世界大戰結束後鮋英國，再不能雄霸半個地球。上述情況早鰠1966年已開始，不過到1980年列根上台後，佢重建全球對美元鮋信心，再透過經濟全球化，形成過去二十五年全人類鮋儲蓄再次供美國人揮霍，令本已唔平衡鮋世界進一步傾斜。到鰦2007年無形之手發揮威力，財富再次從美國流失，令所有揸美元者自2002年至今失去50％財富，未來損失唔單止在礇率上，甚至擴散到美國地產及股票。上述調整只開始冇耐，未來日子及幅度可以十分嚇人，各位宜小心。

　　1980年列根時代利率開始走下坡，到2003年見底回升，2007年9月又再走下坡，但利率唔可能再低於2003年6月。呢次減息可令CPI加快上升，令未來利率好快又回升，由此再引發信貸收縮鮋日子恐怕較家纒大部分人估計更長。利率期貨市場預期本周又再減息半厘，如減息少於半厘便大件事，因為會令投資者失望；但減息半厘，其實刺激作用有限。情況有如逆水行舟，你必須Keep on rolling on theriver，一旦你唔扒，隻艇便向下滑；但即使你努力扒，隻艇亦未必前進鮋道理一樣。近日唔少專家教人博反彈，我老曹一向認為，每次反彈只適宜作減持，一般散戶根本冇本事粛反彈中賺錢；逆勢而行非人人可為。

　　恒指由去年10月30日31958點回落至今年1月22日21709點，如反彈前跌幅50％，可見26033點；如反彈前跌幅61.8％，可見28042點。在恒指未重返28042點前，港股亦只係反彈市，唔值得高興。股市出現反彈，只因聯儲局突然宣布減息0.75厘引發。2001年1月格蛇製造另一泡沫（地產）去抵銷2000年科網股泡沫爆破。貝南奇能否製造一個更大泡沫去抵銷次按危機？

　　美國GDP佔全球GDP30％，而且差唔多係大部分國家鮋最大貿易夥伴。如美國經濟出現衰退，可以唔受影響鮋國家或地區少之又少。亞洲金融風暴可以唔影響美國；反之，如美國出現經濟衰退，除非經濟封閉國如北韓，其他國家或多或少會受波及。美國零售商估計，2008年1月係1996年以來最差鮋一個月，只較去年1月升0.5％；連鎖店至1月19日止銷售只升0.7％。美林修訂2008年經濟保持增長鮋預測，改為睇2008年第二季及第三季GDP負增長，全年GDP只升0.8％（前估計1.6％）。

港美冇可能兩不相干

　　由1945年至今標普五百指數粛每次衰退（甚至經濟軟覑陸），平均跌幅25％。呢次美股回落，至今為止標普五百指數只跌19.4％，似乎未跌夠。至於殊仔鮋1500億美元刺激經濟方案，依家唯一受刺激而上升鮋係金價，而非股市。

　　留意趨勢改變，才能了解市場方向。如冇基礎分析、市場心理學做背景，單憑技術分析，成功機會有幾大？我老曹未見過一個富翁係走勢派信徒。換言之，走勢只能用作輔助，不應作為主要分析工具。走勢最好用作確認自己分析鮋趨勢方向係咪正確。The trend is your best friend,not chart！

　　香港同中國股市係咪唔受美股影響？我老曹只跟鰦滬深Ａ股五年，唔敢發表意見（唯一意見係去年初反對大部分人鮋泡沫論）。香港因受礇率制度管死，根本上無法同美股decouple，只有滯後效應（例如美股先跌，我地遲Ｄ跌）。芝加哥VIX指數進入30點（極之波動水平）後通常有反彈，例如去年8月同11月，2008年1月底反彈似乎已開始，只係反彈幅度一蟹不如一蟹。8月份鰟次係強力反彈，令指數創新高；11月份鰟次反彈力水唔多夠，升幅有限，而且過唔到聖誕；至於1月22日開始鮋反彈，恐怕只係死貓反彈（Dead catrebound），相信同市場有大量衍生工具有關。1月至今大量資金流入市場博反彈而被綁，上周一法興計數損失55億歐羅，令法興出現資本充足比率不足，要搵新資金入股足可證明。去年12月14日至今衍生市場綁死幾多資金？全球衍生市場總市值15萬億美元。去年12月14日至今有幾多資金粛衍生市場被蒸發掉？單係法興已損失55億歐羅（我老曹朋友中損失過億港元者比比皆是），好友元氣大傷，1月22日反彈只係淡友平倉離場，睇纒貝南奇同殊仔有乜絕招，如1月30日發現冇料到，咁就dido。

黃金早有人滿之患

　　黃金已成為僅餘鮋避難所之一，可惜早有人滿之患，恐怕亦唔太安全。因為今天全球通脹只出現粛能源及食物價格上（由供求失衡引發）；反而美國樓價同股價回落係通縮唔係通脹（1990至2003年日本及1997年8月至2003年香港可證明）。同1970年唔同，當年推動通脹力量係工資上升；二十一世紀除新興工業國外，所有OECD國家工資升幅極之有限，因此只有內地CPI升幅很大（因工資急升），而本港CPI升幅有限（工資升幅唔大）。

　　瑞銀估計，今年第二季或第三季美國GDP有可能出現零增長，中國及印度無可避免受影響，因產品及服務鮋最終目的地以美國為主。美國透過大幅減息減慢放緩速度，估計今年美國GDP只升0.8％，令中國GDP增長率降至9.9％、印度8.2％，所引發鮋影響值得留意。最終中國同印度能否唔受美國經濟軟着陸影響？請留意近日滬深A股表現。

投資成功首要學習謙卑

　　花旗推介多金控股（628），估計2007╱08年度獲利4.13億元或每股34仙，O只有四倍；豐德麗（571）去年獲利2.06億元或每股25仙，O 十四點六倍；新濠國際（200）今年獲利3.602億元或每股27仙，O 三十四倍；信德（242）去年獲利7.78億元或每股34仙，O三十二點九倍；銀河娛樂（027）目標價7.48元。該行鮋理由係生意淡薄不離賭博；唔通今年生意難做，賭場會特別興旺?!　　Markets arenever wrong, opinions are !此乃李佛摩在1890年鮋名句。佢曾經鰠一百多年前賺進數千萬美元，然後又失去，再賺進數百萬美元又再失去，最後決定自殺，理由係佢痛恨自己唔遵守自訂鮋守則：follow thetrends。佢因為成功而變得過分自信，聽信朋友及情人鮋貼士而失去一切，犯鰦《吳起兵法》所講：五戰而勝之師，乃未來全軍盡墨之兵！朋友，去年10月你係咪亦變得過分自信？如你仲年輕，唔使怕，李佛摩粛一百年前亦賺過數千萬美元又失去，之後再賺回數百萬美元……。

　　我地應從佢身上學習追隨趨勢，唔好過分自信。乜№北角畢非德、元朗股神、牛頭角股聖都係廢話，要投資成功首先要學習謙卑，其次係唔信貼士只信歷史。祝大家鼠年「上落平安」！

股友

阿伯，以后你copy paste 后能再summary或给予评语会更佳。我读他的文章读到舌头打转。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）
2008-01-29

中國走回控制之路


　　1月28日，周一。恒生指數跌1068.76，收24053.61；成交額降至1077億元。即月期指高水，跌779點，收24296點。股市波動太大令大戶亦唔肯接盤，形成近日場外期權交易大減，輪商無法利用場外期權對沖，只有透過買賣普通股去對沖，反過來令本港恒指波幅較其他市場更大。　

　今天富士康（2038）下跌11％，見12.96元，因荷銀調降評級；華能電力（902）跌7.6％、大唐發電（991）跌5.1％，因澳洲港口基準煤價升3.9％，報93.35美元一噸。

發電量減少是天災亦是人禍

　　內地大風雪令滬深A股跌6.81％，收4731.88。國航、南方航空跌停，華能國際跌8.8％、國電跌7.6％、上海電力跌6.6％，上海機場跌7.4％、寧滬高速跌8.4％；招商銀行跌6.1％、民生銀行跌7.3％，寶鋼跌6.6％、馬鋼跌9.5％，國壽、平安保險跌停。

　　內地煤及電力短缺情況又再浮現，加上中央為打擊通脹唔准加電費，卻遇上五十年難得一見大風雪，令中國超過一半省份面對嚴重電力短缺。中央已下令各省市優先供應電力畀居民，令D耗電量大工業受影響。惡劣天氣係理由之一，但電費及天然氣價受限制，反而煤價及油價卻上升，相信與發電量減少不無關係。到底係天災抑或人禍？好難分曉。

　　另一因素係肉價貴。無論豬肉、牛肉、雞肉皆漲價，政府已下令臨時物價管制，加上惡劣天氣，唔少大城市又再面對供應短缺。

　　今年中國經濟能否同美國兩不相干？呢個希望似乎愈愈微。

　　瑞信上周市場焦點：「The Power ofFear」認為，市場擔心衰退呢個咒語未因聯儲局減息0.75厘而解開，反因大幅減息而加劇恐懼感（例如點解要減息0.75厘？）。市場短期升降完全由情緒支配。美股進入熊市，過去美股熊市平均跌幅25％。依家唯一睇好理由係超賣，不過反彈之後大市只會進一步下跌，因為今年美國樓價繼續回落。改變大市方向除需要基礎因素外，心理因素亦好重要。如本周美國減息半厘，相信本港亦追隨，令優惠貸款利率降至5.5厘至5.75厘。至於樓按係咪追隨減息至2.8厘，至低於CPI升幅3.8％？未能肯定。

　　香港去年12月份零售表現十分好，因失業率跌至3.4％，加上樓價上升及去年9月至今減息。外圍因素影響下，1月份零售業會否繼續向好？以數字計，相信仍較2007年1月上升，因2008年春節提前。

鋼鐵將成國際商品

　　至1月23日止呢一周，亞洲區離岸基金流走資金共47億美元，較去年3月第一個星期因日圓利差交易而流走資金多15％，其中又以中國同印度最勁；馬來西亞係少數仍有資金淨流入地區。

　　中國民航總局宣布今年3月內地機場大改革。美蘭機場（357）減費10％，北京及上海卻加費。國航（753）及東航（670）降落費將上升，而南方航空（1055）所受影響有限。今年3月起各航空公司亦可畀國際機票最高40％折扣，以加強競爭力。花旗將美蘭機場目標價訂11.6元、國航10.2元、東方航空7.5元、南方航空7.95元。

　　花旗亦推介中保國際（966），估計去年每股獲利0.5元，較2006年上升35.3％，O三十五倍，目標價22.97元。長江基建（1038）估計去年每股獲利2.43元，上升49.5％，O十一點三倍，目標價31.5元。並下調建滔（148）盈利預測，估計去年每股獲利2.91元，減少65.7％，未來O十一點三倍，目標價40.3元。建滔積層板（1888）估計去年每股獲利0.62元，升13.4％，未來O七點四倍，目標價5.9元。

　　中國銀監會發現有1190億美元違規貸款（8500多億元人民幣），已懲罰一百一十七個銀行經理，一萬二千六百八十七人被罰款。報道指從七萬九千二百間銀行中共搵到四百四十五宗違規貸款，較一年前減少58.4％；至於點樣處理違規貸款則木宰羊。

　　繼杜拜黃金及商品交易所成功推出鋼期貨合約後，2月份倫敦金屬交易所亦將推出鋼期貨。繼石油之後，鋼係全球交易量最大商品，年消耗量十四億噸，以每噸600美元計，金額十分驚人。LME最先推出十五個月期貨（2009年6月），估計對鋼鐵股影響甚大。鋼最大市場係鋼片，約五億一千萬噸一年，其中一億九千萬噸轉為鋼筋、一億三千五百萬噸轉為市售鋼材、一億三千五百萬噸轉為線材，五千萬噸用於建築項目。估計一半以電爐生產，材料係廢鐵，其餘係鐵礦砂用熔爐生產。LME將以六種唔同品質鋼片作為交易單位，將鋼片轉化為其他產品成本約65美元一噸。芝加哥商品交易所亦計劃加入，相信好快鋼鐵會成為國際商品，有助鋼鐵業經營。

　　路透社1月28日進一步修訂2007年第四季標普五百純利負增長17.6％（上周估計係負增長10.9％）。2000年3月24日標普五百指數由1552點下跌至2002年10月10日768點，跌幅50.5％【圖】，當年冇經濟衰退，只有軟陸。美股熊市去年11月開始，極有可能一直伸展到2009年。難道整個2008年都唔投資？點解唔學習Paddlestrategy，實行用炮艇打航空母艦？利用Put期權或窩輪跌市中獲利。期權及窩輪透過槓桿作用，可達到一賠十或更大回報，去年10月如用2美元買花旗2009年1月到期Put，依家已值20元，一蚊贏十蚊；當然，睇錯市亦可以輸清2元。不過並唔重要，因為玩窩輪（或期權）資金只佔總投資資金10％，即使輸清對整個投資組合影響亦唔大，如贏出便一賠十，因跌市速度一定較升市快。去年10月買Put者（包括本港國壽甚至期指，都贏到開巷）。另一Paddlestrategy就係將檸檬變成檸水！去年11月至今經過三個月跌市，唔少二線股跌到七個一皮，成個檸檬咁款。由於股價實在太殘，只要小小利好因素，便可反彈100％或以上，立即由檸檬變成檸水（好好味）。如你只動用全部投資資金中10％收買爛銅爛鐵，隨時可將檸檬變成檸水，賺佢一個double！第三個Paddlestrategy就係利用超賣，例如上周二恒指21709點入市，到周五25243點離開，一星期內獲利16.27％。利用快買快賣又一次偷襲成功（用資本10％去炒賣期指.

炮艇投資法以小博大

　　毛澤東戰略：敵進我退、敵退我追，實行打游擊。用三幾十個小鬼（二十歲以下小子）到敵方陣地搞破壞，萬一失手亦只損失三幾十個小鬼，但隨時可將敵方軍火庫炸掉。

　　熊市去年11月已開始，極有可能伸延至2009年，各位除採用「炮艇投資法」以小博大，包括玩Put或跌得幾殘二線股身上找檸檬，亦可實行逆市投資法，同股市打游擊。當別人愁眉苦臉時，你仍然古靈精怪。

　　事實上，美國有一位仁兄利用呢個方法，由2000年起步時10萬元到2007年結束時賺284萬美元。Pretty good！需要只係勇氣及分析能力，以及一DD資本。

　　過去七年如你冇將資本double、triple或quadruple，你一定係冇2000年買金、2002年冇買資源股、2003年冇炒復甦概念……以及2007年10月冇利用港股直通車消息國企股身上賺一大筆。上述項目對閣下而言風險可能太大，下一個機會極有可能係農地。請嘗試到澳洲、紐西蘭甚至東南亞國家搵搵。通常農地上升周期長達十五至二十三年，最近才開始起步。冇時間？咁就咪羨慕別人七年內將財富double、triple或quadruple，乖乖咁做個普通人。

　　去年9月，瑞銀認為今年出現衰退（GDP連續兩季負增長）機會高達40％。今年1月22日，瑞銀好肯定今年美國經濟將出現衰退，並估計失業率升至6％、聯邦基金利率降至2.25厘。繼1月22日減息0.75厘後，估計1月29及30日再減息半厘，但已無法阻止衰退出現。

　　美國國會已批准退稅，每位600美元（夫妻1200美元，另每個孩子加300美元），年收入17萬美元以上者冇退稅；估計支票最快第二季寄出。另外年賺15萬美元以下、資本80萬美元以下中小企業亦獲50％退稅，政府負擔資金420億美元。上述退稅共1500億美元，能否令今年下半年美國GDP回升，形成碟形走勢？即第一季利用減息去減慢GDP增長率下降，第二季利用退稅去阻止GDP進入負增長？

　　著名財經記者丹尼爾．格羅斯《新聞周刊》提出一個新觀點：美國經濟衰退將成為世界經濟格局一個「拐點」，美國帶領世界時代將結束！

人民幣內貶外升

　　美國工業產值1894年已居世界首位，但真正成為全球霸主係第二次世界大戰結束前1944年布列頓森林制度建立，令美元成為全球貨幣。五十年代後期關貿總協定（即依家WTO前身），再加上世界銀行、IMF支世界經貿及金融，外自由化、貿易自由化、資本自由化成為三大支柱，透過發展多邊經濟貿易，構成一個以美國制度為核心世界經濟體制。

　　雖然布列頓森林制度1971年取消，改為浮動率，但並冇動搖美元國際間地位。進入二十一世紀金磚四國興起，才開始動搖「美元霸權」根基。去年8月次按危機極有可能引發華爾街大衰退，各大投資銀行正掀起一股裁員潮，包括花旗、美銀、大摩、美林，甚至高盛、瑞信、瑞銀。呢次由房貸衝擊所引發次按危機，西方金融業何時能走出困境？銀行及大證券行大裁員後，整個西方衍生工具市場將走向收縮，以期度過寒冬。而呢個冬季有幾長？冇人有答案。

　　中國戰後人口大幅上升，糧食產量卻追唔上，第一次出現糧荒係1960年代初期，中國人均糧食只有二百一十七公斤，並唔夠食；到八十年代初期問題才解決，政府宣布取消糧票制度；到1998年人均糧食達四百一十一公斤。1999年起又再下降，2003年只有三百三十三公斤，2004至07年中央確立「多予、少取、放活」三大政策發展農業，2008年更宣布免除農業稅。農業連續四年增產，但人均收入大幅上升，令中國人有能力吃動物蛋白食品，而生產動物蛋白每公斤肉需要七公斤穀物；再加上2007年美國通過玉米生產乙醇計劃，美國玉米大量減少出口，其次歐盟亦將60％油菜用作生產燃料；去年全球航運費上升80％，農產品商品市場被炒貴晒。中國人面對1960年代以來第二次糧荒，呢次唔係冇飯食，而係食無肉，你說怎麼辦？

　　人民幣面對「內貶外升」現象。人民幣價國際市場一再升值，但國內購買力一再下跌。去年中國城市平均地價係美國40％，但中國人均收入只及美國人十分一；問題愈來愈複雜。

　　中國係社會主義市場經濟國家，但改革開放三十年仍要用計劃經濟手段，臨時控制物價，而且臨時措施愈來愈多，從豬肉價格到加工廠工人工資、從飼料價格到能源價格……。控制下家唔控制上家，可以咩？連上家亦控制又點？令人擔心中國又再走向全面控制之路，由控制信貸到控制勞動力成本、控制物價到控制原材料。理由係中國貧富差距日益擴大，依家已出現為漲價而自殺、炒股破產而自殺事件。一場大風雪可令半個中國交通癱瘓，絕對唔係可笑事。

　　三十年前中國由計劃經濟走向自由市場，依家又用計劃手段去解決社會矛盾。美國經濟已到衰退邊緣，而中國方面正走回計劃經濟之路去解決社會矛盾。第二次世界大戰結束後，世界經濟繁榮三大支柱──外自由化、貿易自由化、資本自由化正受到威脅，最後能否化險為夷？

　　諾貝爾獎得主蒂格利茲上周瑞士達沃斯世界經濟論壇認為，美國經濟正朝向流動性陷阱（Liquiditytrap），即長期債券息率拒絕回應短期利率下降，令信貸繼續收緊，即貨幣政策mechanism漸漸失效，情況有如1990年至今日本。上周聯儲局減息0.75厘，股市反應十分輕微，本周二、三如再減息半厘而股市反應繼續輕微話，便證實流動性陷阱已出現。減息未能阻止美國樓價進一步下跌，到時麻煩便開始，因為過去幾年消費者利用物業加按每年產生7000億到8000億美元用於消費。樓價下跌令加按成為唔可能，即今年消費市場共失去7000億到8000億美元資金，相較於殊仔1500億美元刺激方案實在大好多。蒂格利茲認為，依家美國政府應做事唔係1500億美元退稅，而是點樣刺激就業。



[ 本帖最后由 四伯爽 于 29-1-2008 11:17 AM 编辑 ]

四伯爽

原帖由 股友 于 28-1-2008 11:04 AM 发表
阿伯，以后你copy paste 后能再summary或给予评语会更佳。我读他的文章读到舌头打转。

阿边个边个，
又不是叫你去背他的文章

大概懂得作者要讲什么就可以鸟

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

再減息後情況更壞


　　1月29日，周二。恒生指數升238.19，收24291.80；成交926.3億元。現貨月期指低水，跌2點，收24286點；2月期指升5點，收24325點。表現較佳股份有長實（001）升2.6元，收127.7元；新地（016）升6元，收159.7元；太古A（019）升2.8元，收103.9元；利豐（494）升1.55元，因利率期貨合約顯示美國將減息半厘。

資金從新興市場流走

　　麥格理研究部認為，受次按影響，美國今年GDP增長率只有1.7%（事前估計2.1%）；歐洲仲差，只有1.4%。估計美元利率第一季降至3厘，第二季降至2.5厘；日本同歐洲保持利率不變；印度、印尼、香港、南韓、菲律賓及台灣亦將加入減息行列。美國GDP增長率將減少0.5%；中國增長為10.5%、香港5.1%。由於亞洲各國都依賴將產品出口到美國，以帶動經濟增長，因此唔可能兩不相干。估計人民幣年底見6.823兌1美元、港元保持7.8兌1美元。通脹率方面，中國為5.3%、香港4.2%。估計經濟呢次回落，較2000至2002年溫和。

　　豐建議減持東方航空（670）及南方航空（1055），前者目標價3.2元，後者4.5元。因為中國已逐步開放天空，正面對國際航機競爭，而且奧運之後面對增長率放緩。瑞銀又認為，中國面對電力供應不足，令柴油（發電用）需求上升15%，製造業又多一項成本上升，邊際利潤進一步下降。

　　瑞銀認為，澳門賭場股已到重新有吸引力水平，推介銀河（027）及新濠國際（200）。

　　滬深三百指數升30.2，收4762.08【圖】。國投新集升6.7％，收16.3元，因動力煤價升30元，成520元人民幣一噸。大秦鐵路跌5.7％，收21.12元，因擔心降雪令運輸中斷。

　　信貸收縮開始影響中歐及東歐股票市場，資金正從新興國家市場流走。唔少東歐國家收支赤字好大，通脹率又高，歷史證明一旦美國經濟出現衰退，新興國家股市跌幅往往較美股大。

　　花旗建議增持中國電力（2380），認為調整已過度，目標價3.4元；亦建議增持華潤電力（836），目標價20.8元；華能電力（902）目標價7.75元；大唐發電（991）及華電國際（1071）則改為持有。

股市預測衰退唔準確

　　如果話2008年1月股市風高浪急，仍未能形容當前形勢。技術上睇，恒指由2008年1月22日的21709.63開始進入A、B、C反彈浪，最終能反彈前跌幅幾多？只能做事後孔明。我老曹在此告訴大家，情況有可能進一步轉壞，尤其係1月底減息之後，2月份美國已無減息機會，下一次會議3月。

　　一個月變化有幾大？一個月前投資者大部分都唔信美國會出現衰退，一個月後愈來愈多人肯定衰退會美國境內降臨；投資者三個月前信股票，依家卻寧願現金。到底股市預測經濟衰退能力有幾大？七十年代初期我老曹為學經濟而買經濟學泰斗森穆遜所著Economics。佢十分幽默咁講：過去四十年（1930至70年），股市曾預測九次衰退，其中四次準確。當年我老曹年輕，唔知佢講緊乜。今年係我老曹入行四十年，終於明白呢句說話真諦。原來有五次股市預測衰退，但衰退並冇出現。今天我老曹可以告訴大家，過去四十年美股六次預測衰退，其中三次並冇出現，分別係1987年股災、1990年及2002年。呢次股市又再預測衰退，結果會點？換言之，股市並非預測衰退準確工具，命中率只有50％左右。

　　世上增長股有兩種：一種係純利不斷上升，一種只係周期性。即使純利不斷上升企業，背後理由可能只係該地區經濟不斷向前，例如1967至97年香港。至於周期性增長股涉及行業盛衰，其中又以礦務股最典型。令人擔心係今年兩種增長股皆面臨調整，理由係O太高（即使係恒生指數調整三分一之後），背後理由係BEER（Bond Equity Earnings YieldRatio）。債券利率低企今天，係好難搵到有吸引力投資項目。1980至2003年債券剛完成由高利率時代走向低利率，所產生BEER現象不但令股價高企、樓價高企，亦令全球金融市場進入高風險、低回報率期。

BEER證明減息作用微

　　日本BEER效應證明，一旦企業純利停止上升（或倒退），單憑減息作用唔大。1990年債券回報率係股息回報率三點五倍，今時今日日本債券回報率係股票股息回報率零點五倍，即股票收股息較債券收利息高出一倍。2001年美國債券回報率係股票回報二點五倍，依家係零點八倍，即美國亦進入股息率較債券息率仲高時代。

　　1950至2006年美國標普五百純利年平均增長率只有6％，2000年O一度見二十四倍，以2008年估計純利睇，O十四倍。表面上睇，O十四倍好吸引，但歷史顯示大部分分析員估計較事實樂觀10％，衰退年大部分分析員估計較事實樂觀30％！即2008年純利估計可能高估10％至30％，如扣除高估部分，未來O可能係十六點五倍到十九點五倍。從呢個角度睇，美股吸引力係咪大減？

　　2000年已發展國家股市O可高達三十倍，新興工業國O只有十六倍；到今天，已發展國家O回落到十六倍，反而新興工業國O卻上升到二十五倍，可見呢段日子增長股（Growth）跑贏價值股（Value）。如美國經濟陷入衰退，唔排除價值股將跑贏增長股，即新興工業國股市跌幅大於已發展國家！上述情況擔心去年11月已經開始。

　　過去七年礦務股純利平均每年上升17％，分析員正假設未來礦務股純利仍可保持年率17％速度上升，忘記礦務股係周期性股份而非穩定增長。一旦發現礦務股無法保持純利按年率17％速度上升，未來股價調整幅度有幾大？過去五年美國估計礦務股純利及實際公布如下：2002年估計純利上升5％，實際上升7％；2003年估計純利上升9％，實際上升10％；2004年估計純利上升12％，實際上升7％；2005年估計純利上升14％，實際上升7％；2006年估計純利上升20％，實際只升10％。上述雖然係美股數字，香港情況亦接近，即分析員對礦務股純利估計愈來愈樂觀。

格蛇用盡貨幣政策功能

　　美國股票基金留幾多茄殊手？1990年係13％，1999年係4％，2000年升上6.8％；2007年3.5％，依家漸漸接近4.2％。即美國股票基金抗跌能力好差。

　　投資者與投機者比例如何？1940年買入股票者平均持有十年；1960年仍達八年。其後投機者漸漸增加，投資者漸漸減少，2007年平均持股時間只有九個月，可以話整個市場充斥大量投機者而非投資者。

　　唔好以為股市跌三個月便進入偏低期，從歷史角度睇，家股價仍然十分高。

　　假設美國GDP今年第二季及第三季（又或者只有一季）出現負增長，減息行動能否扭轉上述趨勢？減息一向只能增加投資者信心，而唔能夠改變大趨勢。今天美國面對係金融危機，唔係一隻過度槓桿對沖基金爆煲，而係整個世界金融系統過度槓桿結果。例如花旗集團可以次按市場虧損300億美元，法興銀行一個神奇小子可令整間銀行虧損72億美元……。整個衍生市場估計已存在呆壞賬超過1萬億美元，今天我地見到極可能只係冰山一角，咁巨大問題如果以為透過減幾次息便可化解，未免太天真矣。

　　美國去年12月份新屋銷售下降4.7％或全年減少26.4％，即去年美國新屋銷售約七十七萬四千間，較2006年跌26.4％。樓價平均回落11％，係最近四十年內跌幅最大一年；各位又對今年美國樓市點睇？如果大家認為今年美國樓市進一步萎縮、樓價進一步滑落，咁又點睇美國次按問題？又點睇衍生產品問題？減息只係心靈雞湯，不能治病（不然日本經濟亦唔會一病不起）。減息只能為股市製造反彈而非改變方向，2001至03年次減息，格蛇已用盡此工具功能，貨幣政策mechanism正漸漸失效中。

化危為機理論被濫用

　　兩年前有一位年輕人叫JohnPaulson，佢對美國房地產知識有限，只憑直覺認為太貴，希望成立一個對沖基金去賭美國樓價下跌。一般人都笑佢係傻仔。佢幾經辛苦，基金終於籌組成功，去年卻賺過百億美元純利，佢自己亦賺30億到40億美元，成為華爾街內以最短時間賺取最多蚊年人。但佢唔敢大事慶祝，因為佢知道樓價回落令唔少人受傷，佢決定捐款1500萬美元畀Center for ResponsibleLending（一個協助因房屋被沒收而要求助機構）。佢甚至唔知點樣處理突然而來財富，因為成立基金原先目的只奢望證明「群眾經常睇錯市」。依家佢聘請格蛇做顧問，協助處理突然而來巨額財富。

　　汽車大王亨利福特名句：如果金錢係唯一令你感覺自豪項目，實在令人感到悲傷。真正安全感來自知識、經驗及能力，佢地先至係引導我地星，帶領我地進入成功領域。

　　每一個投資者入市前，必須先評估自己承受風險能力，一如參加選美女士必事先知道要穿泳衣觀眾前走來走去，被人評頭品足，如果捱唔住千祈咪參加。如冇法控制自己情緒而作出錯誤決定，然後怨天尤人，你只係一個病人，而非一個投資者，你需要睇醫生而非投資顧問。

　　美國信貸收縮已開始，五年經濟擴張期已結束，對中國經濟影響如何？中國商務部認為，美國消費放緩唔一定令中國貨滯銷，反令美國高科技產品以較廉價進入中國。各位可將美國「危」化為中國「機」。係咪咁理想？

　　化危為機係1982年我老曹首先提出概念，當時係1982年9月中國政府宣布1997年7月收回香港主權，引發股樓大跌。我老曹叫香港人買樓，理由係「上層社會危，正是中層階級機」，不如買番層樓自住啦。化危為機理論近年漸被濫用。呢次中國商務部認為美國危、中國機，未免太天真，正是初生之犢不畏虎（唔識死）。跌市弱勢先行，2007年最先回落係日經平均指數，然後係美股，繼而港股。滬深A股係大強勢，跌市初期抗跌力特強，但小心最後卻跌得最重。燕京華僑大學校長華生認為，內地投資者要改變兩年前單邊牛市思維。一個高GDP增長國家，股市一樣係牛熊交替。依家高估值A股市場面對2008年上市公司全流通，可改變大股東行為，使大股東同小股東行為一致，就係股價一旦拋離合理水平太多，大股東便減持，自動抑制股價上升，而非2008年之前大股東唔理會股價高低。家A股較香港上市公司股價高出一倍，理由係市場流通量較少。全流通可令A股逐漸國際化，但恐怕一個高估值泡沫正面對消化。消化泡沫就係增加供給量，讓市場去尋找一個平衡點，上述亦係逃避泡沫爆破唯一可行方法，即讓泡沫慢慢咁消失。

四伯爽

糧票時代重臨？

　　瑞銀中國證券部主管袁淑琴認為，A股市值已高位，如美國經濟放緩，A股將出現較劇烈波動。

　　大摩中國市場分析師Wang Qing認為，美國經濟衰退可引發中國出口大幅減少，造成大量看空沽盤。

　　銀河證券認為，美股回落可拖低港股，依家A股較國企高出100％，如國企股香港回落，將令A股溢價進一步上升，必然引發A股同步下跌。

　　招商證券認為，流動性收縮已開始，中國人壽承受解禁股衝擊，雖然冇中石油咁大，但已顯示A股內憂外患，終於還是下跌，以放緩投資者積累已久心理壓力。

　　國信證券認為，中國平安再融資方案，加上中煤能源IPO及中國鐵建IPO，令市場資金進一步抽緊。

　　平安證券認為，走勢上睇A股市場已出現弱勢，建議投資者反彈中降低倉位。

　　國信證券認為，如今年A股純利可上升30％，則4300至4500點有望成為階段性底部。

　　奧地利經濟學家米瑟斯演講中解釋：牛奶雖然貴，但人們仍能夠買到；政府管制價格後，令牛奶生產者邊際利潤下降甚至承受損失，只好停止或減少生產牛奶，結果不但窮孩子飲唔到牛奶，漸漸市場亦供應短缺，只有排隊購買或到商店搶購。結果令臨時價格管制變成長期……。

　　依家中國臨時管制價格有麵粉、大米、即食麵、食用油、牛奶、液化氣、電費、水費……而且愈來愈多，政府又再扮演「救世主」，社會主義中「政府無所不能」思想又再抬頭。政府越俎代庖為市場計劃一切，以行政權代替市場機制，以政府決策代替市場選擇，限制競爭，亦扼殺市場活力。去年政府限制蘭州拉麵加價，今天蘭州拉麵每碗售價一樣，但分量全部縮水，受害者仍係民眾。中國政府又再走上一旦遇上不足就管制、管制卻造成更不足、結果帶來更多管制循環。睇離開「糧票」日子不遠矣。

內地應急機制沙士後無改進

　　一場大雪令中國公路癱瘓、機場關閉、供電網受嚴重損壞，十七個省拉閘限電，理由係呢場大風雪五十年難得一見，災民人數超過八千萬。到底係天災抑或係人禍？2003年沙士事件曾暴露中國政府應變機制十分差，當年已考慮成立應變機制。五年後今天，中國應急機制一樣咁差，真係令人失望。也許中國忙於奧運，其他事便疏忽。一場大風雪，華中、華南、華東地區供電網就此塌下來。

　　吳儀全國貿促會上話：管一個國家，同普通人管一個家一樣，只係難好多。柴米油鹽樣樣貴，交通、運輸樣樣可以出問題，最近天氣反常係天災，唔係人為，所以發牢騷係唔公平。物價上漲有D係外地因素，例如糧食、石油等；有D係本地因素，例如有人趁機抬價。因此不管不行，但要用制度去管權、管事同管人，不可樣樣管，亦不應樣樣不管。

四伯爽

（此篇文章版权归作者曹仁超）

2008-01-31

美經濟衰退利好美元


　　1月30日，周三。恒生指數跌638.11，收23653.69；成交1050.7億元。1月期指以24065點結算；2月期指低水，跌705點，收23620點；3月期指跌731點，收23529點。遠期期指較現貨月低，如商品市場，意味炒後市再跌，唔知上述理論可否用於恒指期貨？今天國企指數更跌4.7％，國壽（2628）跌7.4％、光大控股（165）跌15％。

內地極可能管制煤價

　　滬深A股跌1.08％，神華能源跌4.8％、平煤天安跌7.7％、金牛能源跌7.9％、鋅業下跌8.2％、國壽跌6.1％。

　　花旗推介AAC（2018）目標價10元；比亞迪（1211）目標價55元；富士康（2038）目標價19元；聯想（992）目標價7元。花旗認為，各位睇已經公布經濟數據去分析後市，有如睇倒後鏡去車，過去並唔反映未來。近期國際投資者拋售後抽走資金，令港元價弱勢出現，擔心香港經濟由過去五年擴張期進入2008年開始收縮期，即使中國QDII亦救不了香港。花旗提出疑問，當美國經濟進入放緩期，中國可以唔受影響咩？

　　中國十七省電力供應不足，但中央拒絕煤電聯動，認為必要時會干預煤價。令人擔心內地物價管制在擴大中，為管制電價，極可能亦會管制煤價……。改革開放政策亦出現鐘擺理論，中國經過三十年價格自由化後，去年下半年開始逐步管制物價。

　　瑞銀認為，2001年美國經濟出現軟陸，當年香港樓價回落24％（同期美元利率下降）。美國經濟2008年亦出現軟陸，到底減息作用大抑或經濟軟陸作用大？瑞銀展望2008年全球股市，認為more downside, modest upside。

　　BNP百利達認為，踏入鼠年首重保本。各位保本之餘如欲投資，可選以下股份；精電（710）、偉易達（303）、富豪產業信託（1881）、陽光房產（435）、冠君產業（2778）、泓富產業（808）、佐丹奴（709）、ASM太平洋（522）、越秀房托（405）、合和基建（737）、莎莎國際（178）、維他奶（345）、載通（062）、新創建（659）、SCMP集團（583）、滬杭甬高速（576）、江蘇寧滬（177）、電視廣播（511）、電訊盈科（008）、合和實業（054）、香港電燈（006）、中電控股（002）、長江基建（1038）。

　　Countrywide宣布手上次按貸款不遵守合約比例已升上33.64％（9月係29.08％）。供款延期超過九十天者佔總次按17.25％；物業按揭遲供款者上升7.32％；首按供款遲供者升至5.76％；不遵守合約者升至8.64％。

美息難以重見1厘

　　去年全年美國被接管住宅單位較2006年增加79％，達一百三十多萬間（2006年七十一萬七千多間）。根據Realty TracInc.資料，依家已入紙申請而未被接管住宅單位亦上升75％，達二百二十萬間；即今年情況肯定較舊年惡劣。去年美國有1％住宅單位被接管（2006年0.5％），估計今年有2％住宅單位將被接管。今年將有一百八十萬宗次按貸款面臨重訂息率而加息，加上樓價下跌，今年欲將物業加按已唔容易。去年12月已有二十一萬五千七百四十九間住宅被接管，較2006年同期上升97％，係連續第五個月有超過二十萬間住宅被接管。美國樓市已經從bad轉為worse。

　　減息能否挽救美國樓市？木宰羊，但減息肯定對美元不利。債券大王格羅斯估計聯邦基金利率好快見2.5厘，但無法見2003年6月1厘水平，佢擔心美元弱勢下長期利率將上升，即今年上半年呈現短期利率下跌、長期利率上升。呢個鐘擺正由2003年6月起向另一方向擺動，請各位穩坐釣魚船。令人擔心係，大量主權基金資金已被綁，請問仲有幾多主權基金繼續接貨？究竟係阿拉伯國家、新加坡、中國官員投資智慧高D，定係美國職業投資者？好快就知道。

　　殊仔將變成跛腳鴨，因為總統大選漸進入高潮。誰會入主白宮？美國經濟好快會進入「冇人話事」期，你說怎麼辦？

　　IMF估計，今年美國GDP增長率只有1.5％，全球GDP增長率將降至4.1％。由美國樓價回落引發次按危機，影響正由美國擴散到歐洲十五個歐盟國，估計今年GDP增長率將降至1.6％。日本GDP只有1.5％增長率、中國10％、拉丁美洲4.3％；唯一亮點係非洲，仍有7％升幅，較去年6％好。

　　七十年代後期，美國聯儲局由商人米勒出任聯儲局主席，一切從商人角度睇問題，令美國七十年代通脹率唔受控制，美元價接近崩潰。當年卡達總統大選前將佢廢，換雪茄伏上台，1980年世人對美元信心重新建立，但無法令卡達連任。

　　2006年2月殊仔選大學教授貝南奇做聯儲局主席，佢將利率做學術研究。美林北美洲分析員DavidRosenberg批評貝南奇連資產通縮可產生信貸危機亦唔知，投資者已做大量Put輪去迎接佢宣布減息。1997年貝南奇及兩位同事曾挑戰1983年JamesHamilton理論，指高油價唔係引發1981-82年世界經濟衰退理由，貝南奇認為1980-81年雪茄伏高利率政策先至係主因。1997年利率對經濟影響只係兩派學術之爭，注意人唔多。貝南奇唔認同高油價引發衰退，而係高息，2006年2月上任後佢唔肯再大幅加息去壓抑油價，最近更大幅減息去證明自己理論正確。呢次結果或可證明佢（如果冇衰退）或錯（如果真係衰退），只係全人類都為佢呢次學術研究而付出沉重代價；真係祝君好運（最後一定有答案，但我老曹唔想用自己家財賭呢鋪）。

　　人人談次按，而忘記二按。去年8月次按危機後，金融機構已唔敢做二按，即去年9月起美國業主已不能再透過將層樓加按提款消費；估計今年二按會繼續凍結落去，冇人知道影響有幾深，相信信用卡呆壞賬危機好快出現。美國FBI已介入調查十四間公司涉及次按問題，查緊有冇非法行為。

　　1月份美國消費信心87.9（12月修改為90.6），仍然未算太差。

準備迎接熊市確認訊號

　　投資首重策略，尤其身處高風險環境。美國消費者需求今年肯定轉弱，但影響係點仲未清晰。投資有時需要耐性，有時需要靈活變通，冇一成不變方法。熊市中，出現拋售高潮才入市比較安全，例如1月22日當恒生指數跌穿250天線見21709點時，唔少半桶水分析員大叫「牛熊分界線失守」。技術分析上從來冇牛熊分界線呢回事，我老曹所學係跌穿250天線（外國係200天線）叫做spring（突然跳起），有90％機會第二天出現反彈。

　　例如去年8月17日恒生指數19386點跌破250天線，D半桶水分析員唔係呱呱叫熊市來臨咩？呢個spring應該入市博反彈。結果恒指由去年8月17日升至10月30日31958點，升幅63.37％，誤信半桶水分析員者，失去一次賺大錢機會。人如果不能從過去失敗中吸取教訓，係冇得救。

　　1月22日spring不能同去年8月17日次比，因為8月17日係牛spring，呢次極有可能係熊spring。大家會問：兩者都跌穿250天線，點解你老曹咁講？任何分析不能憑直覺，而需要數據（data）支持。2007年8月17日係牛spring理論根據，係當時50天線仍向上，咁情況下，跌穿250天線應可出現強力反彈，升幅十分驚人（因為淡友被挾死）；反之，1月22日係熊spring，理據係50天線由去年12月起已向下垂，雖然同樣可出現反彈，但呢次反彈唔係挾淡倉，而係淡友平倉，勢仍淡方。如恒生指數無力重返50天線（26856點），小心淡友發動第二次攻勢，令250天線第二次失守，到時便唔再係spring，而係淡友攻陷重要防守線，技術上睇極之差。各位宜準備迎接「熊市確認」訊號（即50天線跌穿250天線），後市進一步睇淡。

RSI理論非十年不為功

　　同新城財經台第一次開show時，我老曹曾講過：唔識游水者浸唔死（因怕死唔會游得太遠），識游水者浸唔死（因熟識水性），浸死通常係半桶水者。換言之，投資市場損失最慘重者，就係D半桶水分析員。整個七十年代我老曹醉心於技術分析，自己亦做過半桶水分析員，包括相信加息睇淡後市、減息睇好後市謬論。移動平均線1973年由我老曹從外國引入香港，初期亦掌握得唔好，經常同森池兄討論甚至爭論，到1983年才真正了解其中竅妙。至於RSI，最先接觸係1978年一位由美國留學歸來朋友，佢用炒金，由於大家都係半桶水，一見超買便拋空、一見超賣便入貨。1979年中，卡達總統唔知宣布乜，令金價出現超賣，我老曹入貨，但金價再跌，我老曹叫止蝕，但係朋友唔肯（因我老曹首次學人炒金，自然搵老行尊帶路），結果金價連跌七個交易天，我老曹5萬元孖展全軍盡墨，從此對RSI有戒心。1979年9月後金價出現嚴重超買，呢位美國留學生建議拋空，我老曹嘗過RSI超賣滋味，早對RSI有戒心，自然話唔制。結果金價回落，又一次被人笑到面黃。1979年10月金價嚴重超買，呢位仁兄又拋空，並講明「唔受我玩」，點知呢次闖大禍，金價1979年11月及12月都處超賣區。最後結果係我呢位從美國學曉RSI歸來朋友，一個斧頭返辦公室將三部電腦劈開洩憤。事後知道佢將老竇留低780萬元遺產（當年可買八層豪宅）此役中輸突，倒欠30萬元。其後陳玉炯教授欲建立TSCI公司，我老曹協助佢製作RSI軟件而重新翻查十年數據，搵到RSI竅門。其後同譚紹興兄提及，佢其他報章曾大力推廣，就係近年各位常用RSI三浪背馳及五浪背馳。1987年香港出現股災後，我老曹用陳玉炯教授所製作RSI做分析，協助自己作決定。今天我老曹完全知道RSI優點同缺點；所謂盡信走勢不如無走勢。

　　中學時只要勤力讀書，九十分唔難；其後每一分都好難，一百分更難比登天。各位睇三幾本走勢分析書，可以講已能掌握其中90％技術，做個半桶水分析員。但要充分掌握移動平均線理論，或RSI理論非十年不為功，只要工夫深，鐵桿磨成針。業精於勤而疏於戲。各位應了解為何我老曹每天工作十二小時、一星期七天理由。

　　八十年代我老曹亦曾接觸波浪理論，並同許沂光兄共同研究，自己搞十年仍搞唔清D「extension」（伸延），往往事後才清晰，事前數到亂晒大籠。到1997年因其他事忙，我老曹放棄再追尋落去。到今天為止，我老曹仍搞唔清乜情況下浪5有伸延或冇伸延？連國際級波浪理論大師Robert R.Prechter亦解釋得唔清唔楚，九十年代開始我老曹甚少用波浪理論矣，因為連自己亦搞唔掂。

　　2003年新學曉投資法係「牛眼投資法」，過去五年成績不俗，但有冇缺陷？木宰羊。

四伯爽

（此文版权归作者拥有）
2008-02-01

累股票據累死你


　　1月31日，周四。恒生指數跌197.95，收23455.74；成交1106.5億元。2月期指微微高水，跌125點，收23494點。今年1月恒指共跌16％，係1997年10月份以來最大跌幅鮋一個月。

　　香港去年12月份零售額較2006年同期升16.8％，主因係加薪及利率下降。股市回落影響通常要三至六個月後，才鰠經濟上反映。

　　滬深三百A股跌1.92％。中國神華跌4％、平煤天安跌4.4％、兗州煤跌9.6％、浦發銀行跌3.6％，不過中石油升3.4％。

恢復交通將令煤價回落

　　高盛認為，一場大風雪令中國出口能力大打折扣。2003至07年煤價上升由需求帶動，依家卻係供應不足推動（關閉小煤礦、政府官員大換班，加上交通出現瓶頸，依家係大風雪）。人民幣加快升值，令外需增長率放緩，電力需求升幅下降（出口業佔電力總需求50％）。截至12月份出口增長率較上一季只升5.9％，係近六個月內最低；電力需求較去年12月只升14.5％。估計今年中國出口增長率只有12％（去年19％），係近三年最細升幅。由於80％出口基地集中粛沿海一帶（用去全國45%煤），因此建議減持兗煤（1171）、中煤能源（1898）、中國神華（1088），相信交通一旦恢復暢順，煤價將進入回落期。

　　BNP百利達認為，大風雪影響十四個南部省份八千萬民工回鄉度歲，交通癱瘓及能源供應不足，令1月份中國CPI上升8％，即使到2月春節，通脹率亦唔會下降。政府將被迫進一步收緊銀根，因食品價格升幅達10-20％，人民幣利率已高於美元，再加息只會令資金大量湧入，只有進一步上調存款保證金率及讓人民幣加快升值，甚至用行政手段控制物價。上述三項皆不利內地房地產，將加快樓價下調速度，一旦形成趨勢便唔易再扭轉。上述情況會否影響內地銀行？BNP百利達建議採防守性策略，估計建行（939）今年獲利809.42億元或每股獲利35仙，上升18％，O十五點七倍；平安保險（2318）估計今年獲利307.64億元，每股獲利4.12元，O十三點七倍；國壽（2628）今年獲利649.04億元或每股2.3元，O十二點六倍；招商銀行（3968）今年估計獲利167.14億元或每股1.3元，O十八點九倍；中國銀行（3988）今年獲利611.08億元或每股20仙，O十五倍；交通銀行（3328）獲利277.96億元或每股43仙，O二十點六倍；財險（2328）今年獲利45.69億元或每股41仙，O十八點六倍。

中港經濟股市相互影響

　　瑞銀認為，本港大型地產股如新地（016）、恒地（012）、恒隆地產（101）、長實（001）等都已加強內地地產項目；銀行方面，礇控（005）、恒生（011）、東亞（023）等都增持內地銀行及保險公司。內地再唔係三十年前咁提供廉價土地、廉價勞工及廉價資源鮋基地，而係中產階級迅速冒起，生活條件改善，對優質產品需求及服務業興起等等，將成為香港企業未來重要收益及純利來源；加上國企、紅籌股粛香港所佔地位，甚至連恒生指數亦漸漸內地化。香港經濟點能夠唔受股市升降影響？香港股市怎能唔受中國經濟影響？中國一定影響港股，最終影響香港GDP。1月22日及30日減息後，香港正式進入負利率時代，物業貸款利率3.2厘，低於CPI升幅3.8％，係1994年以來首次，會否重演1991至94年樓價狂升鮋歷史？但恒生指數由去年11月起又大幅回落，影響市民購買住宅鮋能力。最終本港住宅樓價受負利率刺激而上升抑或係受股市回落帶動而下跌？將會係好有趣鮋研究項目。

升市過癮跌市?命

　　美國樓價回落引發次按危機，依家已有4％貸款違約；分析界指出如違約率升至6％，可引發衰退而壓抑美國消費欲望。美股已假設衰退會出現，股價漸由高風險、低回報進入中度風險、中度回報率水平，不久將來會進入好淡爭持或個別發展期。

　　瑞銀認為DRAM投資回報率上升，今年供應量只上升53％，明年升52％（去年上升87％）；而需求今年上升59％、明年升51％。換言之，中芯國際（981）股價已進入有承接力鮋水平（去年1月DRAM 2512Mb 667Mhz售價由5.85美元一片，跌至今年1月14日85美仙）。

　　惠譽調降Ambac及MBIA評級，令前者股價跌16％、後者跌12.6％。MBIA公布第二季度虧損35億美元，理由係為衍生工具虧損作大幅撥備，較上一季虧損3.524億美元急劇擴大，由此可見衍生工具所造成鮋虧損。本港唔少人有參與衍生市場買賣，除上牌鮋窩輪外，仲有股票掛鹇高息債券及累股票據（Accumulator，例如每月買一份，如果係大戶每日買一份，為期兩年）。在升市中做Accumulator的確幾過癮（收收埋埋，年底計數賺一筆），但遇上跌市你說怎麼辦？如今累股票據被稱為「I kill you later」。

　　由1月22日至今，聯儲局已減息1.25厘，威力何在？美國十年期債券利率升上3.7厘、三十年見4.4厘；長債息率開始向上，因12月份CPI升幅達4.4％。

　　聯儲局減息半厘，道指勁升一小時然後謝晒，收市倒跌37點。好多人唔知道貝南奇正在進行「學術研究」。到底係JamesHamilton鮋理論正確（高油價引發衰退）抑或係自己理論飱（高息引發衰退）？貝南奇上台時大大聲聲講目標通脹，依家似乎冇鰦件事。呢次減息會議以九比一通過，證明附和者眾、獨立思考者少。本周五公布1月份美國就業報告，希望可以報平安。

企鰠贏方鰟邊

　　美股已確認熊市（確認熊市訊號出現後，股市已經回落三分二，後市可能再跌三分一左右，因此確認熊市訊號作用有限）。一百年前美國大炒家教我地「bull side或bear side並唔重要，最緊要企粛rightside」，我老曹將之進一步簡化為「我一定企鰠贏方鰟邊」。智者看其因，愚者看其果；聰明人研究點解別人會發達，愚蠢人羨慕別人發達。如你因熊市而唔投資，你便較別人慢30％（因股票市場有30％時間係熊市）。正確態度係應收起牛心態，改用熊心態，例如首重保本，次而捕捉逆市之升（星），最高層次係玩Put甚至玩期指（必須非常專業）。先買後賣同先賣後買有乜分別？目標一樣係賺錢，點解先買後賣係股神、先賣後買係衰人？咁你便唔係企鰠rightside，只係一名散戶（散戶最終命運係散晒）。只有大戶或超級大戶才明白企於right side鮋道理，就算自己唔係大戶，都應學習大戶心態。

貝南奇就快冇子彈

　　貝南奇鮋諗法係3月減息四分一厘、4月再減息四分一厘，然後無能為力。減息半厘加退稅1460億美元，大約可以頂得住幾個星期，鰠咁多咋，唔係你想點？除非你相信政府係萬能。

　　根據RobertShiller研究，美國樓價由1890至1990年升幅相等於美國通脹率，但1997至2006年十年內美國樓價卻跑贏通脹率71％。如歷史係正確，呢十年美國樓價上升係由次按造成，讓無力買樓者都去買樓，其後虧損變成次按危機，影響金融機構同投資者。十年樓價上升所產生鮋財富效應進入退潮，日子需要幾耐？幅度有幾大？影響有幾深遠？標普話佢計劃downgrade超過八千個投資項目，因為呢D項目正面對2650億美元虧損。標普已降低三千七百八十七項次按債券，仍觀察二千六百零二項，並計劃downgrade一千九百五十三項CDO，睇鈬有排搞。

　　The flight to quality已刺激金價創新高，投資正確可makemillions，投資錯誤最後連底褲亦輸埋；金融市場內贏家話事，輸家冇地方企。技術上睇，聯儲局一旦將利率降至2.5厘後便冇晒子彈，到時便任由大灰熊搞破壞。貝南奇希望水淹金融市場，但同2001年1月唔同，當年經濟衰退壓力加上全球CPI增長率仍粛低水平，呢招掂；今天只有美國進入經濟衰退（或軟覑陸），中國同印度仍過熱。油價剛從100美元回落，呢招水淹金融市場日後一定有好大後遺症，例如長期利率已上升。2004年2月貝南奇被委任為聯儲局成員時，佢曾出版一份報告The GreatModeration，批評1980年代聯儲局主席為市場帶來極大波動。2006年2月佢執掌大權後，便推銷佢鮋黃金歲月策略，希望經濟唔太熱唔太冷，但去年8月起股市波動卻較八十年代更大，證明理想與現實有出入。股市愈波動，投機者愈多機會，投資者便愈怕入市，結果帶來更大波動。唔知呢方面有博士銜頭鮋貝南奇明唔明？金融市場穩定，無論投資者或銀行都有膽做大D；反之，金融市場愈唔穩定，為減低風險，自然做細D（例如我老曹去年10月起已減持股票投資至30％），自然形成信貸萎縮。換言之，股市波動愈大，愈不利後市。

　　去年初太多人擔心內地A股，我老曹卻唔擔心，因為從來冇一個牛市粛咁多人擔心鮋情況下死亡。去年10月已好少人再擔心內地Ａ股，我老曹卻開始擔心。今年一場大風雪內地經濟損失高達221億元人民幣（政府公布鮋數字通常被低估），所引發鮋通脹令政府只有放手讓人民幣加快升值。缺乏能源令煉鋼廠、鋁廠、銅廠減產，引發上述金屬價格短期內急升，令內地廠商受雙重打擊（人民幣升值、原材料漲價；再加上《勞工法》），都唔知點度過難關。鼠年未到已有鼠患。美國減息令人民幣存款利率相對吸引，人行已無法再加息矣，只有讓人民幣加快升值去壓抑通脹，形成人民幣「外升內貶」鮋怪現象。政府已無計可施，只有採取臨時物價管制措施。內地臨時物價管制措施到底需時幾耐才取消？因管制只會令供應更加不足，而非令供應上升。

找尋被過分拋售資產

　　美國長達五年鮋經濟擴張期去年第四季結束，進入經濟收縮期，其影響由美國逐步向全球擴散（一如2002年起美國經濟擴張期逐步向全球伸展一樣）。粛美國進入收縮期，仍可睇好鮋項目如農產品我老曹去年已推介，基建及公用事業唔少人亦明白，未來加一項就係「DistressedAssets」，即過分被拋售鮋資產，日後反彈或回升回報極大。未來投資策略可加入找尋Distressed項目，由於價錢吸引，博佢日後重返合理價。